事件：3/19，东方财富披露2025年业绩，业绩符合预期。公司2025实现营业总收入160.7亿元，同比+38.5%，归母净利润120.8亿元，同比+25.7%。其中4Q25实现营业总收入44.8亿元，同比+4.1%，环比-5.4%；归母净利润29.9亿元，同比-16.3%，环比-15.4%。2025年加权ROE为14.03%/yoy+1.39pct。
　　总营收拆分：4Q25两融及基金代销同环比持续回暖，经纪业务同环比回落。2025年公司实现手续费(经纪业务为主)、净利息(两融为主)、营业收入(基金代销为主)分别为91.0、34.4、35.3亿元，同比分别+49%、+44%、+14%，收入占比分别为57%、21%、22%。4Q25各业务线业绩同比/环比如下：证券经纪业务-3.8%/-11.9%、两融业务+17.7%/+5.8%、基金代销业务+13.9%/+2.4%。
　　证券业务：证券经纪市占率及佣金率均有所下降，两融市占率略有提升。市场情况：2025年全年A股（含沪深北市场）日均股基成交额为2.05万亿元/yoy+70%，其中4Q25A股（含沪深北市场）日均股基成交额为2.43万亿元/yoy+18%/qoq-2%。2025年全市场日均两融余额2.08万亿元/yoy+33%。公司情况：东方财富2025年股基成交额38.46万亿元，市占率下滑至3.85%（VS 2024年4.14%），测算得到公司佣金率0.0193%（VS 2024年0.0203%）。2025末公司融出资金809亿元，较年初+37%，融资市占率提升至3.20%（VS 2024年3.17%）。
　　投资收益：4Q25投资收益同环比下滑，预计主因股债市场走弱所致。资产拆分：4Q25末公司金融投资资产规模1232亿元，较2024年末+29%。其中交易性金融资产1095亿元（同比+49%）、债权投资8.0亿元（同比-19%）、其他债权投资73.3亿元（同比-32%）、其他权益工具投资54.3亿元（同比-45%）。2025年公司投资收益23.7亿元/yoy-29%，其中4Q25单季投资收益4.1亿元/yoy57%/qoq-27%，预计主因4Q25股债投资环境同环比走弱所致。
　　基金代销业务：公司基金代销收入受益于市场景气度有所回升。市场新发基金回暖：2025年市场回暖下全市场新发基金份额6562亿份/yoy+105%，其中4Q25新发偏股基金1855亿份/yoy+13%/qoq-11%。2025年末，全市场非货基金资产净值21.9万亿元，较上年末+17%，其中股混基金净值9.4万亿/较上年末+30%。2025年公司基金销售收入35.3亿元/yoy+14%。2H25代销维持优势：2025年，天天基金非货基销售额15,814亿元/yoy+46%。根据中基协，2H25东方财富（天天基金+东财证券）非货公募代销保有量8237亿元/市场排名维持第3/市占率7.0%；权益基金代销保有量4606亿元/市场排名第3/市占率7.7%；股票型指数基金代销保有量1720亿元/市场排名第2/市占率7.1%。2026年，主动权益基金新发迎来开门红，我们认为公司基金代销业务收入有望随基金市场扩容而实现增长。
　　投资分析意见：上调26-27E盈利预测，新增28E盈利预测，维持买入评级。报告期公募基金新发回暖，我们上调公募基金市场认申购额假设，从而上调公司盈利预测。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为135.6、145.3、151.5亿元（原26-27E预测124.0、124.7亿元），同比+12%、+7%、+4%，3月19日收盘价对应26-28EPE分别为24.9x、23.2x、22.3x（近5年PE中枢为35.2x）。
　　风险提示：公募基金大规模净赎回导致基金代销业务增速不及预期；市场股基成交量大幅下滑导致证券业务增速下降；债市波动下债券自营收入波动或影响业绩。