事件：海通发展发布2025年度报告：公司2025年实现营收44.43亿元，同比+21.43%；实现归母净利润4.65亿元，同比-15.30%。
　　内外贸干散业务均取得较好增长。2025年公司实现营业收入44.43亿元，同比增加21.43%。1）实现境外收入28.99亿元，同比+21.87%；2025年全年BDI走势呈现低开高走，BDI、BCI、BPI、BSI均值同比分别下滑4.20%、5.73%、5.24%、9.01%。公司顺应市场变化趋势，适时扩大控制外贸运力规模，实现外贸收入的逆势增长。2）实现境内收入12.05亿元，同比+27.78%；2025年内贸干散货航运市场整体优于2024年，2025年中国沿海散货运价指数（CCBFI）全年均值为1,047.58点，同比增长3.92%。
　　外贸业务毛利率下滑带动整体毛利率略有下滑。1）2025年公司毛利率为16.29%，同比下滑1.87个百分点；2）2025年公司营业成本为37.19亿元，同比增长24.21%，较营业收入增速高出2.77个百分点。3）其中，2025年公司收入占比较高的外贸业务毛利率21.56%，同比下滑4.31个百分点。
　　新增运力18艘。2025年，公司通过新购船舶以及光船租赁的方式新增运力18艘，截至报告期末已交接16艘，待全部船舶交接完成后，公司长租干散货船舶（使用运力期限在一年及一年以上）13艘，自营干散货船舶61艘，多用途重吊船4艘，油船3艘，合计控制运力502万载重吨，运力规模在国内从事干散货运输的企业中排名前列。
　　未来3年行业运力有望维持温和增长。新造船市场依旧面临造船价格高企、船台紧张，交付周期长、船舶燃料路径尚未明朗等难题，干散货船东造船决策较为克制。根据公司年报引用克拉克森统计数据：截至2025年12月，干散货航运行业船只在手订单占现役船队比例为11.43%，处于历史以来相对低位。未来3年行业供给有望维持温和增长。
　　维持“增持”评级。我们预计2026~2028年公司归母净利润为8.60/11.22/13.33亿元，同比84.9%/+30.5%/+18.8%，对应PE为13.7/10.5/8.8倍。我们判断中国逆周期调节的财政政策有望促使未来干散货航运需求边际改善，同时考虑海通发展相对稳健的船舶资产配置策略，维持“增持”评级。
　　风险提示：中国铁矿石、煤炭等需求低于预期、干散货拆船数量低于预期、海外经济增长低于预期、业务扩张带来经营管理风险、汇率波动风险。