事件：海通发展发布2025年半年度报告：公司上半年实现营收18.00亿元，同比+6.74%；实现归母净利润0.87亿元，同比-64.14%；基本每股收益为0.10元/股。
　　营业收入逆势增长。2025上半年公司实现营业收入18.0亿元，同比增加6.74%。1）实现境外收入12.11亿元，同比+5.37%；2025年上半年境外干散货航运市场价格中枢下移，BDI、BCI、BPI、BSI均值同比分别下降30%、33%、33%、30%，公司扩充自营运力规模、提升运力使用能力，实现收入的逆势增长。2）实现境内收入5.89亿元，同比+9.67%；2025年上半年，国内沿海干散货运输市场整体表现优于2024年同期。中国沿海（散货）综合运价指数均值1,011.99点，同比上升3%；中国沿海煤炭运价指数秦皇岛-张家港（4-5万DWT）均值26.12元/吨，同比上升14%。
　　成本及费用提升是利润下滑的主要原因。1）上半年公司归母净利润0.87亿元，同比-64.14%；营业成本同比增长12.79%，三费合计同比增长85.48%。其中，财务费用同比增加798.98%，销售费用同比增加32.92%，管理费用同比增加27.46%。2）公司运营成本增加主要系业务规模扩大、公司开展存量船舶与新购船舶的坞修保养及节能减排，低碳环保设备改造优化等导致成本增加；3）财务费用增长主要由于船队规模扩张，售后回租融资租赁业务增加导致利息费用上升。
　　新增运力12艘。2025上半年，公司新增运力12艘，待全部船舶交接完成后，公司长租干散货船舶（使用运力期限在一年及一年以上）14艘，自营干散货船舶58艘，重吊多用途船1艘，油船3艘，总计散货船控制运力484万载重吨。
　　新订单历史低位，行业运力有望维持温和增长。1）截至2025年6月，全球干散货船在手订单与现有运力之比为10.42%，叠加全球活跃船厂数量减少、且船台被其他船型挤占，新船数量增长放缓。2）现役船队老龄化现象不断加深，20年以上船舶占比达14%，船舶拆解的潜在退出规模较为可观。3）环保规定趋严进一步限制有效运力。
　　预计25年业绩承压，26年业绩有望回升。我们预计2025~2027年归母净利润为1.96/6.16/8.64亿元，同比-64.3%/+214.4%/+40.1%，对应PE为40.4/12.8/9.2倍。我们判断中国逆周期调节的财政政策有望促使未来干散货航运需求边际改善，同时考虑海通发展相对稳健的船舶资产配置策略，维持“增持”评级。
　　风险提示：中国铁矿石、煤炭等需求低于预期、干散货拆船数量低于预期、海外经济增长低于预期、业务扩张带来经营管理风险、汇率波动风险。