核心观点
　　金斯瑞生物科技发布2025年年度业绩，实现收入9.60亿美元，同比增长61.4%，基本符合此前预期。其中生命科学板块保持稳健增长，蓬勃生物受益于礼新再授权收入确认及CDMO内生业务恢复实现大幅增长，百斯杰创新产品占比提升、海外收入占比上升。持续经营业务经调整净利润2.30亿美元，同比增长285.0%。我们预期2026年公司生命科学平台飞轮效应持续强化，蓬勃生物CDMO内生业务有望保持较快增长，百斯杰加速甜蛋白商业化及全球拓展，共同推动公司业绩持续向好。
　　事件
　　公司发布2025年年度报告
　　3月15日，公司发布2025年年度报告，实现收入9.60亿美元，同比增长61.4%，毛利5.53亿美元，同比增长103.3%。持续经营业务净亏损5.32亿美元，主要受应占传奇集团亏损3.20亿美元及传奇集团投资减值3.98亿美元影响。经调整净利润2.30亿美元，同比增长285.0%。其中生命科学板块收入5.22亿美元，同比增长14.8%；蓬勃生物收入3.89亿美元，同比增长309.1%；百斯杰收入5800万美元，同比增长7.9%。
　　简评
　　生命科学服务：平台飞轮效应显著，全球化布局加速
　　基因至蛋白一体化平台驱动增长：生命科学板块25年实现收入5.22亿美元，同比增长14.8%，2021-2024年收入CAGR为12.9%，增速进一步提升。经调整毛利2.67亿美元，同比增长12.5%，经调整营业利润9540万美元。公司“基因到蛋白”一体化平台带来的飞轮效应持续强化，基因支持蛋白制备交付量增长超160%，蛋白收入同比增长超50%，其中AI驱动的蛋白工程需求增长显著。
　　自动化赋能规模化，全球布局持续推进：公司目前在全球4大工厂实现全自动化、AI驱动的黑灯生产，计划到2026年底全球60%的生产由自主化智造中心承接，实现7×24小时不间断生产。产品方面，AmMag Quatro已获17家Top 20药企采用，TurboCHO表达试剂盒即将上市。区域布局方面，2025年北美收入占比51%，欧洲19%，亚太30%，欧洲和亚太地区实现25%的收入增长。公司指引2026年生命科学收入增长15%-18%，经调整毛利率约52%，经调整营业利润率约19%
　　百斯杰：创新产品占比提升，AI赋能研发加速
　　收入稳步增长，海外收入占比上升：25年百斯杰实现收入5800万美元，同比增长7.9%，经调整毛利2300万美元，同比增长1.6%，经调整营业亏损320万美元。创新产品收入占比从2024年的40%提升至44%，核心酶制剂业务保持稳定增长。其中新型植酸酶+淀粉酶实现销售约1500万人民币，新型耐热植酸酶贡献约20%品类销量。海外收入占比从20%提升至26%，国际化进程加速推进。
　　AI赋能研发全链条：公司研发投入从720万美元增至1060万美元，其中创新产品研发占比55%。AI赋能研发效率提升140%，项目周期缩短至6个月，新一代高性能分子储备各项目累计超20个，预计支持超6个创新酶制剂产品交付。平台优化大幅提升产品性能，淀粉酶性能提升超100%，反超同行30%，植酸酶产率提高100%。专利申请量同比增长约35%，持有专利从58个增至78个。2026年百斯杰收入有望增长10%-15%，经调整毛利率达到约43%。
　　蓬勃生物：CDMO内生业务强劲恢复，再授权收入大幅增厚业绩
　　收入大幅增长，盈利能力显著提升：25年蓬勃生物实现收入3.89亿美元，同比增长309.1%，经调整毛利2.58亿美元，同比增长1697.5%，经调整EBITDA达2.24亿美元。剔除礼新项目后，内生收入同比增长21.0%，新增订单同比增长22.3%，细胞与基因治疗和抗体蛋白药业务均实现较好增长。区域收入分布方面，北美+欧洲占比从2024年的30%提升至2025年的38%，海外业务拓展明显。截至2025年10月14日，累计收到礼新许可协议下约2.84亿美元付款。预计2026年FFS业务收入增长20%-25%，有望于2027年实现EBITDA盈亏平衡。
　　CDMO项目拓展加速，平台能力持续升级：25年公司新签订单加速增长，抗体蛋白药方面新获41个CDMO项目，同比增长46%，其中40%来自海外客户，累计获得62个IND批件，完成首个海外PC项目及首个海外2000LGMP生产项目。CGT方面新获60个CDMO项目，同比增长82%，累计获得87个IND批件，新获6个体内CAR-T项目，完成首个商业化质粒与LVV生产项目。公司累计16个对外授权项目，其中5个处于临床阶段，可供对外授权的在研抗体资产超30种，随着后续管线推进，有望持续增厚公司长期收益。
　　投资建议：
　　我们认为，金斯瑞生物科技2025年业绩表现亮眼，三大板块全面增长。生命科学板块平台飞轮效应持续强化，基因至蛋白一体化驱动增速提升，自动化产能全球布局加速。百斯杰创新产品占比持续提升，甜蛋白商业化加速推进，AI赋能研发优化成效显著。蓬勃生物CDMO业务内生增长恢复明显，新签订单加速，海外客户占比提升，专有体内CAR-T平台及创新分子资产有望打开新增长空间。我们预计2026-2028年公司总收入分别为8.03亿美元、9.67亿美元、11.64亿美元，对应增速分别为-16%、20%、20%；归母净利润分别为-0.21亿美元、1.66亿美元、3.30亿美元，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　产能建设进度