公司联营公司传奇生物（持股比例48%）发布2025年三季报业绩：CARVYKTI前三季度实现销售额13.32亿美元（+112%yoy），其中Q3销售额5.24亿美元（+19%qoq，+83%yoy）；前三季度传奇生物实现净亏损2.66亿美元，其中Q3净亏损0.40亿美元，同比/环比均大幅减亏（1Q/2Q25净亏损1.01/1.25亿美元，3Q24净亏损1.25亿美元）。我们看好公司各业务板块盈利有序增长/扭亏，维持“买入”评级。
　　CARVYKTI销售潜力释放中，传奇生物预计2026年扭亏
　　CARVYKTI增长强劲，Q1/Q2/Q3分别实现销售额3.69/4.39/5.24亿美元（+10/19/19%qoq），我们估测主因：1）在前线患者中渗透率提升，截至Q3美国市场需求中60%来自前线适应症；2）覆盖治疗中心增长，已覆盖美国治疗中心131个（包括38个社区医院），已覆盖全球治疗中心246个、今年以来非美治疗中心近乎翻倍。
　　CARVYKTI后续催化充足，竞争力值得认可
　　我们看好CARVYKTI销售额保持向上趋势，基于：1）适应症拓展：CARTITUDE-5（1线，不符合移植条件）和CARTITUDE-6（1线，符合移植条件）两项III期临床正在进行。2）突破产能瓶颈：公司预计至2025年底可支持年产能10,000例，其中比利时产能Tech Lane已于Q3投产，美国Raritan产能扩产有望H2就位。
　　集团增长曲线清晰，各业务有序发展
　　金斯瑞更新远期目标指引：2035年实现30亿美元收入，经营性利润率20%+；至2035年累计实现授权收入30亿美元。其中：1）生命科学：至2028年，收入CAGR 15-20%，毛利率53-55%；在优势领域基因的基础上，蛋白合成、基因编辑& mRNA都实现高增长（Q1/Q2基因外部通量同比增长16/24%，总通量同比增长45/46%）。2）蓬勃生物：至2028年，收入CAGR 25-30%，毛利率30-35%；在CRDMO服务中，体内CAR-T和双抗/ADC有望分别驱动CGT和抗体业务发展；在NME平台中，公司已累计实现16个对外授权项目，多款TCEVHH分子研发正在推进中。3）百斯杰：至2028年，收入CAGR 18-25%，毛利率酶制剂/合成生物学48-50%/68-72%；洗涤酶、淀粉酶和糖蛋白等强竞争力产品支撑增长，全球市场拓展渐见成效。
　　盈利预测与估值
　　我们预测公司2025-2027年收入分别为9.73/8.06/9.33亿美元（+64/-17/+16%yoy；前值9.73/7.78/8.64亿美元，26/27年上调4/8%主因上调对公司生命科学及蓬勃生物增速的预期），归母净利润分别为0.11/0.66/3.55亿美元（ 2026/27年+508/441%yoy；2025-27年前值0.11/0.49/3.18亿美元，26/27年上调33/11%主因提高对公司收入增速及毛利率的预期），对应EPS为0.01/0.03/0.17美元。我们给予公司SOTP市值470.93亿港币（包含：1）持续经营业务259.49亿港币，基于2026年PS 4.14x，在可比公司均值5.18x基础上折价20%，折价有望随实现持续盈利而消除；2）联营公司损益211.45亿港币，基于联营公司传奇生物美股市值57.26亿美元），对应目标价21.55港币（前值21.43港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：CDMO持续承压风险、西达基奥仑赛销售放量不及预期