核心观点
　　复盘2000年以来AH股五轮牛市，虽然每一轮牛市的持续性、弹性以及行业风格各异，但牛市总存在一些相似性。
　　牛市要素一，经济复苏或增长偏强，不论增长改善来自政策还是周期内生。2003~2007、2016~2017，这两轮牛市定价全球增长偏强；2008~2009、2011~2015、2019~2021定价走出衰退。
　　牛市要素二，金融条件宽松。不一定局限于央行名义货币松紧，中国流动性偏宽需要信用条件放开。2008~2009、2011~2015、2016~2017，中国广义信用条件偏松；2003~2007、2019~2021则有全球资金追逐中国资产的影子。
　　牛市要素三，新产业或传统周期崛起。2003~2007、2008~2009、2016~2017，传统增长板块（周期、消费）偏强；2011~2015、2019~2021明显有新一轮产业革命的催化。
　　牛市要素四，增量资金影响风格偏好。2016~2017公募发挥对港股定价影响；2019~2021外资和机构资金共同影响当时资产审美。
　　风险分析
　　消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。
　　地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。
　　限于数据可得性存在统计不够完备的风险，存在模型失效导致的测算误差风险及数据统计误差风险。
　　欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。
　　地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。