一、工业金属
　　行业观点：中东冲突扰动全球铝供给格局，铝价高波震荡运行
　　事件：根据SMM数据，3月3日，卡塔尔能源公司发布停止液化天然气(LNG)及其相关产品的生产后，计划在卡塔尔国内停产包括64万吨铝等部分下游产品；3月4日，巴林铝业（Aluminium Bahrain）162.2万吨产量项目宣布因突发不可抗力事件，将影响其供应合同的履行；财联社3月5日电，伊朗哈塔姆·安比亚中央司令部副司令阿米尔·海达里当地时间5日上午在接受采访时表示，伊朗方面并未封锁霍尔木兹海峡。海达里称，目前，伊方正根据国际相关规则和既定协议，对通过该海峡的船只进行处理，受此影响铝价高波运行。
　　观点：我们认为当前中东冲突加剧海外供给的脆弱性，将加剧全球原铝偏紧格局，但受地缘情绪变化影响，铝价呈现高波震荡，当前海外减产风波仍在持续发酵，且减产/运输中断是硬约束，能源价格上涨是软约束+长约束，当前铝格局或不只是冲突导致的短期区域性供给受限问题，或因能源问题衍生到全球性范围，其对供给影响可能是长周期的，关注板块机会！
　　首先，从中东区域看，中东六国电解铝产量685万吨，占全球9%，当前铝减停产正在扩大化，考虑近2年全球铝本身紧平衡，当前铝厂减停产影响全球现货供应，当前卡塔尔64万吨项目已经停产，考虑其全面复产或需6-12个月，仅考虑该项目，测算下未来或至少影响32万吨-64万吨产量；
　　其次，霍尔木兹海峡封闭限制原料/铝锭贸易，对中东生产&全球现货双杀，根据Mysteel数据，中东企业氧化铝库存在30天左右，而从产能自给率看，我们测算中东企业氧化铝60%以上靠进口、铝锭出口依赖度高，海峡长久封锁将影响现货，推升海外铝高升水，若巴林铝业出口受限影响4周，则测算影响12.5万吨电解铝流通，若中东电解铝企业（不含卡特尔）发运均影响4周，则测算影响48万吨电解铝流通；
　　再次，能源成本上涨或导致供给风险全球化波及，当前冲突已造成原油、欧洲天然气等能源价格暴涨，考虑电力占电解铝成本30-40%，能源上涨或导致电解铝电力成本攀升从而压缩企业利润，导致部分高成本地区企业减产或停产。以2022年俄乌冲突的背景为例，根据SMM数据，2022年约有150万吨以上欧美区域产能受影响减/停产，考虑中东作为全球电解铝低成本区域，当前产能已率先受到影响，而欧美等部分高成本区域产能本身因电力等原因复产/增产缓慢，未来能源价格若持续提升或导致高成本地区减停产，从而波及到全球原铝供应。
　　我们认为当前在没有中东冲突风波下，铝本身基本面已经比较稳定：一是受制于电力、项目建设周期等影响，未来几年供给相对刚性，电力扰动存量项目仍存减产预期，莫桑比克铝厂58万吨项目因电力合约问题计划本月转入维护停产；二是当前我国财政政策较为积极，货币政策适度宽松，市场铝代铜、储能新需求领域层出，全球原铝供需维持紧平衡；三是全球库存总体维持低位，尽管国内受消费淡季影响持续累库，但节后铝锭社会库存基本如预期，海外维持去库态势，全球铝库存总体维持低位，铝价支撑强，国内外铜铝比高位+海外铝高升水，铝补涨空间仍存。
　　而铝作为“固态的电”，当前在中东冲突下，供给刚性持续强化，全球低库存对铝价强支撑，需打开价格想象力空间，考虑中国电力结构情况以及电力成本相对处于全球低位，我们持续看好国内电解铝红利属性，建议关注低成本的新疆企业和电力优势明显的绿电企业。本周电解铝行业平均利润在8100元/吨附近，预计未来电解铝利润有望维持高位。从分红意愿看，因为这几年电解铝企业总体进入现金流持续修复和盈利稳定性提升的阶段，并且由于行业未来资本开支强度较低，上市公司普遍具备提高回馈股东的能力和意愿，红利资产属性逐步凸显，看好电解铝行业弹性和红利属性。
　　2、公司观点：山金国际发布2025年报，金价上行带动业绩增长
　　事件：3月5日，公司发布2025年年度报告，2025年全年实现营业收入170.99亿元，同比增长25.86%；归母净利润29.72亿元，同比增长36.75%；扣非归母净利润30.31亿元，同比增长37.02%；基本每股收益1.07元，同比增长36.79%。公司拟每10股派发现金红利4.8元（含税），分红比例约45%。
　　观点：我们认为金价大幅上涨带动公司业绩高增，Q4受销售节奏影响归母净利润有所回落。2025年，公司实现矿产金产量7.60吨，同比-5.47%，销量7.11吨，同比-11.68%；矿产银产量164.10吨，同比-16.30%，销量164.97吨，同比-6.29%，公司单体矿山克金成本123元，同比-3%，合并摊销后克金成本142元，同比-2%，公司合质金实现毛利率81.63%，同比提升8.09pct；Q4归母净利润5.12亿元，环比下降40.7%，主要系销售策略调整，矿产金销售和贸易收入减少所致。从子公司看，25年玉龙矿业净利润3.57亿元（-22%）、黑河洛克9.89亿元（+40%）、吉林板庙子9.08亿元（+33%）、青海大柴旦12.33亿元（+21%）。公司积极推进资源增储，内生外延成果显著，当前公司海外项目稳步推进，H股上市筹备启动。公司纳米比亚Osino公司T