债市回顾：利率震荡回落，收益率曲线走平
　　2月以来，在央行呵护跨节流动性、权益市场压制退坡及交易盘止盈等多重因素影响下，债市整体呈现节前震荡偏强、节后短暂调整后持续走强的运行态势。长短端走势分化，全月10Y国债收益率下行3.6BP，1Y国债收益率上行1.7BP。月初，在商品市场波动、权益市场压制退坡、央行宣布重启14天逆回购呵护跨节流动性等影响因素下，债市收益率整体下行；月中句，受央行货币政策执行报告对常态化买债表述及配置力量支撑等因素影响，十债下破1.8%重要关口；月末，受春节过后税期走款与跨月重合、节后资金面流动性边际收敛、交易盘止盈情绪较浓等负面因素及政治局会议定调延续“适度宽松的货币政策”的正面因素影响下，国债收益率先上后下，进一步破位下行至1.78%。截至2月28日，10年期国债收益率自1月30日的1.81%下行3.6BP至1.78%，1年期国债收益率自1月30日的1.30%上行1.7P收于1.32%，期限利差收窄5.28BP至45.9BP。
　　本月债市展望：关注两会关键表态以及供给压力
　　基本画来看，其一，继续关注CPI温和回升、PPI环比持续正增长下债市会否向再通胀风险定价；其二，关注美对华新关税回落下出口增速回升的可能：第三，春节房屋销售回暖，上海地产新政发布提振市场，关注后续政策落地与数据验证；此外，3月两会及政府工作报告内容以及与市场的预期差是关键观察点。
　　供给面来看，预计3月政府债净供给约1.77万亿元，其中专项债发行较多，尤其是化债部分或将继续提速，预计新增专项债和置换隐债专项债分别发行3793亿元、6167亿元左右；国债和新增一般债分别净供给7011亿元和684亿元左右。整体供给压力较2月有所回升。
　　资金画来看，2026年春节假期靠后，尽管面临“税期+跨月+跨节”等压力，央行通过重启14天期逆回购操作、MLF加量续作等多维度工具协同发力有效对冲并呵护资金面平稳跨节。对于3月资金面，重点关注财政前置发力情况下两会预期差与地缘冲突走向对债市的影响，历年两会前后资金面往往呈现“会前先松后紧、会中震荡平稳、会后资金面逐步收紧”的特征，但央行维护流动性意图明确下，预计资金面不会出现系统性大幅收紧。
　　政策面来看，3月关键在于全国两会的预期落地，预计2026年政府工作目标设定将更加务实，结合各省市两会表态来看，预计GDP增速目标或为4.5-5.0%，扩内需、培育新动能仍是主要任务；同时，将维持积极前置的财政政策与适度宽松的货币政策定调，年内50BP降准、10-20BP降息或符合基准预期。
　　机构行为来看，2月机构配置盘延续“开门红”增持但力度回落，主要买盘由大行转为中小行、保险且规模几乎腰斩，1月的主要买盘大行净卖出止盈明显，结构上以长期、超长期为主。交易盘净卖出规模由1月4029亿大幅收敛至2月的200亿元左右，情绪回暖明显。当前机构情绪较稳健，配置盘从年初开门红季节性增配到理性有节奏增配，交易盘抛压明显收敛情绪回暖。一方面，关注3月在外围地缘不确定性下风险偏好回落带动资金入债市的情况，若利率下行仍有支撑，交易盘情绪或继续回暖下顺势而为，另一方面，若两会对经济、财政等显著超预期带动利率显著走升，保险等配置盘意愿或再边际回升，利率超调幅度可能有限。单就机构行为来看利率向下胜率或高于向上。
　　债市策略：十债下破1.8%后的演绎，两会预期差与地缘冲突走向是关键
　　各方面综合来看，3月主要关注点一是两会表态下市场预期差，二是将公布的1-2月经济数据，特别是地产通胀等数据改善情况，三是供给积极前置下3月供给压力及央行流动性对冲，四是外国地缘冲突不断，避险情绪及股票风偏回落下的债市定价。
　　利率方面：一方画，3月资金画在两会前后或有波动，但央行呵护下大概率逐步回归均衡，而宽货币层画操作有空间，历史经验显示两会后十债收益率下行概率更高，叠加外国不确定性加大下权益压制退坡，大环境上债市顺风条件仍在，但短期进一步实质性宽货币落地还需等待。内部关注两会表态预期差、财政积极下央行会否加量购债，外部关注地缘冲突蔓延下输出通胀压力、汇率等会否形成新驱动；另一方面，2月配置盘支持力量回落但交易盘抛压下降，机构已释放部分止盈需求，交投情绪稳健，关注会否出现新驱动打破当前中框。当前十债在1.78%附近位置，短期赔率不高。短端方画，受央行态度及操作影响，资金面大概率维持均衡，短端以政策利率（1.4%）为下限，目前短端已经在1.32%附近，此前结构性降息后，宽货币一定程度上被定价，短期收益博取赔率有限；长端方面，在十债“上有顶下有底”状态演绎和给定区间上下限对于市场定价的边际约束下，当前1.78%附近的配置赔率有限，但在央行国债买卖与避险情绪上升等因素支撑下，短期内利率大幅向上风险有限，建议阶段性收敛久期杠杆、保持定力。
　　风险提示
　　1.经济基本面超预期回升影响债市主线风险
　　2.政府债供给节奏超预期的风险
　　3.债市利率超预期大幅回调风险