事件：3月4日，国家统计局公布2月PMI指数，制造业PMI为49%、前值49.3%；非制造业PMI为49.5%、前值49.4%。
　　核心观点：2月PMI进一步回落，或源于春节假期偏长、偏晚对供给端产生较大约束。
　　制造业PMI：受春节假期偏长、偏晚的影响，2月制造业PMI进一步回落。2月，制造业PMI在前月低基数下，进一步回落0.3个百分点至49%。虽然PMI分析已考虑季节性因素，但2026年春节效应对制造业PMI影响仍较明显。一是今年春节假期长达9天、为“史上最长”，会约束制造业景气度。二是今年春节假期位于2月中下旬，而2月24日(正月初八)假期结束后复工偏慢，PMI采集时间恰好在该时间段，也会影响PMI读数。
　　从PMI分项看，春节假期对供给端压制明显，令制造业生产指数的回落幅度大于新订单指数。PMI统计对象是采购经理，虽然新订单统计包括中间需求，生产端走弱会拖累新订单指数；但春节假期造成的供给侧走弱对生产端影响更大，制造业生产指数降幅较大、较前月下行1个百分点至49.6%，新订单指数较前月下行0.6个百分点至48.6%；其中内需订单指数回落0.3个百分点至49.1%，新出口订单指数回落2.8个百分点至45%。
　　从行业看，春节假期停工对行业产生普遍影响，其中资本密集型行业PMI有较大回落，劳动密集型行业景气度维持低位。从统计局公布的四大类行业PMI来看，春节假期停工对行业供给产生了普遍约束，其中高技术制造业、装备制造业PMI较前月分别回落0.5、0.3个百分点至51.5%、49.8%；劳动密集型行业如消费品制造业、高耗能行业PMI维持低位，分别为48.8%、47.8%。
　　非制造业PMI：春节假期的不对称影响进一步体现，建筑业PMI继续下滑，与出行相关的服务业PMI则延续改善。传统基建亦受春节效应的影响，建筑业景气度在前月低基数的影响上进一步回落0.6个百分点至48.2%。而服务业PMI有所改善，较前月回升0.2个百分点至49.7%。结构上看，与居民出行消费相关的住宿、餐饮等行业PMI均位于60%以上高景气区间，零售、航空运输等行业PMI也升至52%以上。
　　展望后续：复工复产推进叠加扩内需政策加码下，PMI或有回升，后续重点关注内需领域的边际变化。春节假期等短期因素扰动2月PMI景气度，但制造业、建筑业预期已有改善。“十五五”开局之年，中央部委“开好局”动作频出；往后看，伴随复工复产推进，经济整体或保持较强韧性。结构上，年初以来政策部署聚焦扩内需、促消费，有效性也在逐步提升；内需的修复韧性或大于外需、消费大于生产。
　　常规跟踪：制造业景气延续下行，非制造PMI小幅回升。
　　制造业PMI有所回落，新订单、新出口订单指数下行。2月，制造业PMI较上月回落0.3个百分点至49.0%。其中，新订单、新出口订单指数分别下行0.6、2.8个百分点。
　　服务业PMI回升，新订单指数有所下行。2月，服务业PMI小幅回升，单月上行0.2个百分点至49.7%。主要分项中，新订单指数有所回落，较前月下行1.4个百分点至45.7%。
　　建筑业景气回落，新订单指数回落幅度较大。2月，建筑业PMI指数延续回落，单月下行0.6个百分点至48.2%。分项中，新订单指数较前月上行2.1个百分点至42.2%。
　　风险提示：外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。