业绩简评
　　2月27日公司发布2025年报，2025年实现公司权益持有人应占盈利8.45亿元，同比下降16.2%，主要因年末计提较大规模资产减值。
　　经营分析
　　光伏玻璃盈利能力同环比显著修复。2025年光伏玻璃供需压力凸显，25H1/25H2公司光伏玻璃日熔量分别为23200/21400吨，2025年有效年融化量8137千吨、同比下降10.3%，但公司通过降低库存实现了销量（以吨计）同增4.2%；光伏玻璃价格承压背景下，2025年公司光伏玻璃销售收入同降5%。受益于原材料及能源成本下降、技术进步提升产出率并降低单位能耗、海外占比提升，2025年公司光伏玻璃业务毛利率提升4.4 PCT至14.1%，其中25H2毛利率17.1%，较25H1（11.4%）、24H2（-4.4%）均有显著提升。
　　谨慎计提光伏玻璃及多晶硅产线减值，轻装上阵助力穿越周期。2025年公司确认物业、厂房及设备减值亏损共计23.22亿元，其中光伏玻璃7.25亿元，主要为不再适用于生产的产线；多晶硅15.97亿元，公司基于多晶硅行业供需对云南多晶硅产线计算其可收回金额为26.73亿元，据此计提资产减值。行业经营经营承压背景下公司谨慎计提减值，轻装上阵助力穿越周期。
　　海外收入占比进一步提升至33.5%，印尼产线投产有望带动盈利改善。2025年公司光伏玻璃海外收入同增36%至59.74亿元，海外收入占比提升10.2 PCT至33.5%，主要受美国及印度市场带动。公司积极推进印尼产线建设，2026年规划投产2400t/d产线，一线已于1月点火、二线预计Q2投产，同时启动第二期规划，预计日熔量2300t/d。考虑到海外市场较国内具有一定溢价，预计公司印尼产线投产后海外销售占比有望进一步提升，带动光伏玻璃盈利改善，提升公司抗风险能力及竞争力。
　　盈利预测、估值与评级
　　基于当前我们对光伏玻璃行业价格及盈利的判断，调整公司2026-2027年归母净利润预测至22.5、27.6亿元，新增2028年预测29.0亿元，当前股价对应2026-2028年PE分别为13/11/10倍，对应PB仅0.91倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　光伏玻璃供需恶化；国际贸易风险加剧；电站补贴核查