一月金融数据：
　　1）新增社融7.22万亿，增速8.2%（前值8.3%）；
　　2）新增人民币贷款4.7万亿，增速6.1%（前值6.4%）
　　3） M2同比增长9%（前值8.5%），M1同比增长4.9%（前值3.8%）
　　核心观点：
　　1.银行结构性“开门红”：贷款向头部靠拢，存款远超上年同期
　　一月，银行通常会加强信贷投放，早投早收益。与此同时，新增存款也会处于全年高位，近三年情况尤为明显，银行呈现“双开门红”特征。但相比往年同期，今年的银行“开门红”又体现出一些不同之处。
　　贷款方面，受高基数与信贷疲弱等影响，一月新增信贷同比少增。一月，新增信贷4.71万亿，同比少增4200亿。从信贷主体来看，居民部门新增贷款4465亿元，与上年同期基本持平；企业部门新增贷款4.45万亿，较上年同期少增3300亿元；非银金融机构新增贷款-1882亿元，与上年同期基本持平。从信贷结构来看，短期贷款与票据利率新增1.3万亿，同比多增1100亿元；中长期贷款新增3.5万亿，同比少增约4300亿元。我们曾在预测报告——《信贷投放结构性凸显》中提示，“受上年同期高基数与市场总体信贷需求疲弱等影响，今年一月信贷总量或不及上年同期，且结构分化。其中，大行与头部股份制银行信贷投放情况较为理想，但中小银行则不尽如人意”。此次披露的金融数据验证了这一判断，更多信息则需要结合一月《信贷收支表》来观察。
　　相比贷款的结构性开门红，存款持续放量，新增规模远超上年同期。一月，新增存款约8.1万亿，远超上年同期的4.3万亿，存款“开门红”名副其实。结构上，居民部门新增存款2.13万亿，同比少增3.39万亿；企业部门新增存款2.61万亿，同比多增2.82万亿；财政存款新增1.55万亿，同比多增1.22万亿；非银金融机构新增存款1.45万亿，同比多增2.56万亿。居民存款余额持续增多的趋势，与市场期待的“存款搬家”出现分歧。实际上，居民存款余额历史上持续增长，但流量曾出现下滑，其本质反映的是储蓄行为的变化。此次居民存款新增2.1万亿，说明居民的“安全需求”仍然稳固；居民存款同比少增3.4万亿，非银金融机构存款同比多增2.56万亿，说明在“赚钱效应”激励下，居民减少储蓄转化为存款的比重，资产再平衡趋势明显。至于财政存款同比大幅多增，则与“十五五”开局之年，财政前置发力有关。
　　2.政府债超季节性发放，带动社融同比多增。
　　一月，社融新增7.22万亿，同比多增0.17万亿。构成上，政府债、企业债券融资、未贴现承兑汇票同比多增，实体信贷、信托贷款、委托贷款、企业股票融资同比少增。具体来看，流向实体部门的信贷新增4.9万亿，政府债当月净融资约9764亿。其中，国债净融资约4267亿（上年同期约4531亿），地方债融资约7543亿（上年同期约4761亿）。
　　当月，企业直接融资5324亿，同比多增约400亿。其中，企业债券融资约5033亿（上年同期约4454亿），企业股权融资约291亿（上年同期约473亿）。“非标”方面，信托贷款新增-4亿（上年同期约623亿），去年国家金融监管总局发布的《信托公司管理办法》，于今年一月开始实施。作为18年来的首次修订，《办法》要求信托业回归核心功能，打破刚兑。受此影响，去年四季度信托贷款出现“抢跑”迹象，连续多月同比多增，而一月信托贷款则大幅减少。
　　3. M1与M2同步反弹，M1-M2剪刀差边际收敛
　　一月，M1增速较上月反弹超1个百分点至4.9%，预计与居民、企业部门活期存款多增有关；M2增速较上月反弹0.5个百分点至9.0%，其中准货币增速改善明显，料与定期存款多增有关。M1-M2剪刀差在12月扩大后，再度收敛，反映资金活化趋势边际改善。
　　□结论
　　一月金融数据反映出，贷款需求仍然乏力，且结构性特征更加明显，预计今年贷款增速将保持低位，新增贷款主要流向金融五篇大文章领域。社融继续受政府债发行节奏与上年基数的影响，在春节错位效应下，二月政府债发行规模不及上年同期，预计将推动社融增速进一步下滑。配合近期部分银行购债意愿提升，债市处于阶段性利多窗口。下一步，需要关注“两会”财政赤字规模安排，以及年后政府债发行节奏。
　　风险提示：海外宏观风险超预期，政策力度超预期。