本期投资提示：
　　海外教育：职教培训景气上行，运营效率持续提升，关注职教标的中国东方教育
　　中国东方教育发布2025正面盈利预告：2025年归属公司经调整净利润同比增速将不低于46%但不高于51%，即经调整净利润位于7.67亿元至7.93亿元区间。25年公司新培训人次同比增长6%，推动收入增长提速至12%至46.1亿元。盈利预喜符合我们预期。
　　职业技能培训景气提升，公司招生增长提速：大学低速扩招错配高中快速扩招，我们预计受高考落榜生数量持续增加，高中毕业生职业技能培训市场将迎来持续景气提升。受21至24年高中持续扩招推动，高中阶段毕业生于该阶段增加了260万人，总毕业人数从21年1196万增长至24年1455万。而同一时期大学招生增长停滞，4年间仅扩招了32万人（从21年的1036万人增长至24年的1069万人）。未升入大学的高中毕业生规模从21年119万人增长至24年的386万人。越来越多的高中毕业生进入劳动力市场，将推动职业技能培训赛道景气提升。公司紧抓趋势推出15个月左右的长学制课程，推动公司1-2年学制新招生人数达到约2.58万人，同比增长超81.1%，从而推动总新招生人数增速上行至6%，增速较2024年提升12.1个百分点。而目前2.58万余人的培训规模相比近400万高考落榜生，可拓展的生源潜力巨大。公司26年春季招生预计将持续呈现新招生人数及新生学费收入快速增长的良好局面。
　　持续推进精细化管理，提升经营效益：我们预计公司将延续2024年精益化管理经营思路，通过协调各学校间的招生，推动学校产能利用率提升。同时优化营销投放效率，控制营销费用增长。公司目前不再扩充除欧曼谛美业以外的其他专业的学校数量。希望通过招生增长，提升校园利用率。受上述举措的推动，我们预计公司25年毛利率同比提升5.2个百分点至56.5%。由于高中毕业生规模庞大，预计招生难度由此下降，利好公司控制营销费用投放。预计25营销费率同比下降2.5个百分点至21.2%，继续延续去年下降的趋势。公司同时优化管理效率，预计25年管理费率为11.2%，同比下降1.1个百分点。由此经调整净利润率同比提升4.4个百分点至17.2%。
　　资本开支进入下行周期，持续高分红可期：公司上市后启动职教中心建设计划，在重点区域自建校区，将多个培训类别集中于一地，提升办学规模效益。目前6处职教中心的5处分别于23至25年建成，仅余江西南昌的职教中心于26年开工。我们预计25年资本开支约为6.6亿元，同比下降33.6%。鉴于公司高派息比例，我们认为资本周期下行后，若按照24年派息比率派息（派息总额4.64亿元，派息比率88%），则股息收益率将达到5.6%。
　　海外医药：映恩生物深度报告—差异化ADC技术平台，2026年催化剂丰富
　　海外社服：瑞幸深度报告—幸运在握，全球扩张
　　风险提示：K12教育培训政策收紧，影响学生报班、上课或课程提价；非学历职业培训业务发展不及预期。产品销售低于预期；核心管线产品开发进度不及预期。加盟模式管理风险；市场竞争风险；消费需求变化风险。