海外宏观：经济平稳，欧洲趋弱。全球制造业温和扩张。景气度连续五个月保持在荣枯线以上。美国制造业景气度相对更高，在国际地缘政治和贸易形势日趋严峻的背景下，跨国企业的经营受到了较大干扰，本土企业则相对受益。欧元区表现较弱，来自美国的经贸摩擦和中国的制造业竞争压力让欧洲制造业遭遇很大困难。德国制造业衰退尤其严重。而这些困难还可能进一步深化。
　　国内宏观：内需加速走弱。2025年中国经济实现5%的增长目标，经济前高后低。名义GDP增速偏低，导致实体经济体感相对不佳。2024和2025年中国经济的动能相似，外需对经济增长起到了重要的拉动作用，消费和投资的作用则明显低于历史平均水平。这背后是中国经济转型的进程。房地产在经济中的比重快速下滑，导致相关的居民消费和投资快速萎缩，而高技术制造业则快速发展，在国际上的竞争力不断增强，所以出口成为了经济发展阶段性的主要动力。我们认为目前正处于转型期的“外需拉动经济、反哺内需”的特殊时期，2026年预计仍为这一格局。12月经济数据反映出中国内需仍然非常疲软，居民消费缺乏回升动力，但投资有望逐步企稳回升，外需依然是拉动经济的重要动力。通胀回升但金融周期向下，未来继续回升的动力存疑，需要政策进一步呵护。
　　政策：外部环境表面趋稳、地缘风险抬头，国内延续稳节奏为明年蓄力。12月以来，全球宏观环境呈现出“经济与政策层面平稳、地缘政治风险持续上升”的特征。外部环境已从年中的“高频政策冲击”，转向“低频但具有更高冲击力”，对全球风险偏好的影响方式正在发生变化。国内经济与货币政策层面保持稳定，地缘政治风险边际上升但尚未对我国经济带来明显冲击。我们认为12月政策的关键词不是“加码”，而是“稳住”，为下一阶段增长与应对潜在外部冲击预留空间，特别是26年贸易顺差、地缘政治可能带来的新扰动。
　　大类资产：人民币升值，贵金属大涨，股市上涨。近一个月影响全球市场的交易主线有两条：一是地缘政治层面，美国抓捕委内瑞拉总统，并宣称要占领格陵兰及对伊朗威胁动武。二是美国哥伦比亚特区联邦检察官办公室对美联储主席鲍威尔展开刑事调查，意在影响美联储独立性，也引起了市场对美元信用的担忧。我们继续看好中国股市的表现。年初股市快速上涨之后出现一定调整，我们认为长期趋势依然向好。一是中国经济转型较快，以科技产业为代表的新经济具有较高的景气度；二是居民存款和社保、保险资金仍然大量欠配，有流入股市的动力，在股市趋势向好的背景下可以出现正反馈效应。建议关注国产自主可控、军工等板块，对消费、周期股相对谨慎
　　风险提示：
　　1、美联储货币政策出现大幅摇摆；
　　2、中国经济超预期下行。