海外宏观：全球经济平稳运行。全球制造业温和扩张。美国制造业景气度相对较高，欧元区表现相对较弱，其中德国对整体欧元区的拖累较大。由于德国汽车行业相对于中国汽车的优势不断下降，其需求持续降温，且受到美国关税的冲击，制造业下滑速度较快。美国11月就业市场降温。但这一数据尚不能对美联储的货币政策产生很大影响，也暂时无需担忧美国经济会陷入衰退。美联储12月会议如期降息。我们认为美联储降息周期尚未终止，但未来几个月内美联储进一步降息的概率较小。未来几个月内美联储内部及美联储主席候选人的表态将对金融市场造成较大影响。
　　国内宏观：“去地产化”加速。11月中国经济数据普遍走弱。工业增加值、消费、固定资产投资等重要数据纷纷下滑。出口表现依然较强。我们认为内需数据走弱的集中体现在各个领域的“去地产化”。即房地产行业加速下行导致对经济总体的拖累加大。房地产行业需要更大力度的政策支持，比如加大政府收储力度以消化库存等手段实现止跌回稳，以遏制整体经济的快速下滑。出口仍然保持韧性，“去美国化”持续。我们认为明年出口依然是拉动中国经济的重要动力。物价指数回升，但压力依然较大。
　　政策：全球不确定性回落，国内刺激政策偏弱。11月以来，外部环境总体延续10月以来的“不确定性降温”的趋势。国内政策在11月的突出特征，整体偏弱，呈现“不抢跑、不收紧，但对流动性托底”。接下来政策效果的关键，不在于工具规模是否再扩大，而在于地方项目清单是否加快落地、资金拨付是否顺畅、实际开工是否提速。如果这些环节推进不及预期，宏观层面的政策“体感偏弱”仍可能持续。在海外利率中枢继续下移、国内价格与需求压力仍偏弱的条件下，后续降准或小幅降息的政策空间正在逐步打开，但更可能以配合财政执行、分阶段推进的方式出现，而非通过一次性宽松快速拉动总需求。
　　大类资产：贵金属大涨，人民币升值，股市回调。美联储降息预期回升及候选人交易升温推动贵金属大涨、美元下跌。人民币小幅升值，中国股市回调。在全球经贸环境面临较大冲击的背景下，中国平衡贸易差额、体现大国担当的必要性增强，我们预计人民币长期维度会渐进升值。我们认为中国股市存在结构性机会，调整后值得布局。鉴于当前PPI回升力度不强，我们对消费、周期等板块相对谨慎，建议关注政策潜在发力的科技、AI应用等领域。
　　风险提示：1、美联储货币政策出现大幅摇摆；
　　2、中国经济超预期下行