美联储降息预期强化+矿类大宗价格走强的背景下，全球矿山机械行业需求或迎拐点，我们看好的是β迎来中长期向上的景气周期，建议关注“露天矿机/出海进展领先”及“商业模式存在边际变化”的双主线投资方向。
　　市场画像：万亿级大赛道，海外需求主导。根据precedence research，全球矿山机械市场规模约1000～1500亿美元，按照工艺环节分类，分为矿钻&凿岩、碎磨、矿物处理、露天矿装备、地下矿装备，占比24%、21%、20%、19%、16%，结构相对均衡。国内相对传统的矿机龙头包括天地科技、郑煤机、中信重工等，主要涉及地下矿装备以及碎磨/矿物处理装备，以国内煤矿地下开采为主；相对新锐的矿机龙头包括徐工机械、三一国际等，主要涉及矿卡、矿挖等露天矿装备，海外需求占比超90%。近年，国内煤炭行业受供需失衡、新能源替代影响有所承压，而以铜、金为代表的有色金属在新兴产业需求刺激下供给相对偏紧、价格持续走高，因此我们看好的是以海外需求主导的露天矿机赛道的投资机遇。
　　需求展望：矿企资本开支中位震荡，新一轮景气周期或临近。根据Parker Bay，2025年上半年，全球龙头矿企资本开支138亿美元，同比-5.48%（必和必拓、力拓等不披露单季资本开支，前者FY2025资本开支98亿美元，同比+5%，后者FY2024资本开支96亿美元，同比+35%）；全球露天矿机出货量2493台，同比+5.37%。尽管近年大宗商品价格结构性走强，但受全球宏观经济、美元利率等因素压制，矿企资本开支与矿机出货规模近年于历史分位数中位震荡，距离2012年上轮周期高点仍有约30%的向上修复空间。展望未来，在美元持续降息预期下，2026年全球矿机景气度升温具备更高确定性，而中期维度随着资源品供给紧张加剧、矿山品味下降，全球矿机有望迎来新一轮创新高式的上行周期（卡特彼勒预计2024-2035年全球关键矿种需求增长39%，2024-2030年全球矿业资本开支增长50%）。
　　产业趋势：设备企业商业模式从“装备制造”迈向“运营服务、资源开发”。受国内存量市场竞争加剧等因素影响，部分矿机企业寻求新增长极的诉求日益强烈，催生了向下游矿山延伸、以运营/投资带动主业的产业趋势：2025年5月，耐普矿机公告拟以4500万美元认购维理达资源22.5%股权，参与Alacran铜金银矿开发建设，项目税后净现值3.6亿美元；2025年7月，南矿集团与SucpassGold签订Brownhill金矿项目合作协议，参与津巴布韦Brownhill金矿开采，项目概算分成2730万美元；2025年12月，南矿集团与伟业选矿签订460万吨/年选矿项目设备采购及生产运营合同，预计10年运营费用30亿元；2026年1月，浙矿股份公告拟以488.53万人民币认购Alaigyr公司100%股权，参与哈萨克斯坦铅银矿开发建设。
　　投资建议：重点推荐“露天矿机/出海进展领先”及“商业模式存在边际变化”的方向。
　　1）露天矿机/出海进展领先的方向：建议关注【徐工机械】【三一国际】【山推股份】【同力股份】【北方股份】等露天矿机主机厂，以及【耐普矿机】【新锐股份】【福事特】等具备耗材属性的零部件企业。
　　2）商业模式存在边际变化的方向：建议关注【耐普矿机】【浙矿股份】【南矿集团】等商业模式向“服务运营、资源开发”拓展的矿机企业。
　　风险提示：矿类资源品价格波动、矿企资本开支不及预期、矿机公司出海进展不及预期、矿山收购进展不及预期、市场竞争加剧、贸易摩擦风险等。