核心观点：
　　政府债靠前发力+高基数下支撑力度减弱，社融同比少增，符合预期。12月对公信贷投放边际改善，预计主要是银行开门红项目储备前置发力。零售信贷投放仍显低迷，期待宏观经济修复与政策协同发力带动需求回升。高基数下M1增速持续回落，M2增速环比提升，M2-M1剪刀差扩大至4.7%。2026年延续了积极的财政政策基调以及相对宽松的货币政策，政府债仍将是社融增长重要动能。预计2026年信贷增速仍将保持在7%-8%左右，银行基本面的真正改善仍需等待信贷需求和经济预期的进一步好转。
　　事件：
　　1月15日，央行发布2025年12月金融数据。其中，12月社融新增2.21万亿，同比少增0.65万亿，存量社融增速8.3%，环比下降0.2pct。人民币贷款新增0.91万亿，同比少增0.08万亿。M1增速3.8%，环比下降1.1pct；M2增速8.5%，环比上升0.5pct。
　　简评
　　1、政府债靠前发力+高基数下支撑力度减弱，社融同比少增符合预期。12月社融新增2.21万亿，同比少增0.65万亿。具体来看，2025年积极的财政政策引导下，政府债靠前发力，叠加2024年同期高基数，政府债同比少增1.07万亿，支撑力度有所减弱。2025年全年累计社融新增35.6万亿元，同比多增3.34万亿元，存量社融增速环比11月下降0.2pct至8.3%。考虑到2024年四季度财政开始发力，政府债发行进入高峰期，高基数下存量社融增速继续下滑。其中，2025年对实体经济发放的人民币贷款增加15.91万亿元，同比少增1.13万亿元。伴随着化债已近尾声，叠加需求侧政策效果逐步显现，12月社融口径下信贷投放较2024年同期小幅多增。1月15日，央行下调了各类结构性货币政策工具利率0.25pct；增加再贷款额度，反映了2026年适度宽松的货币政策基调。同时央行表示，2026年降准降息还有一定的空间。展望2026年，在适度宽松的货币政策环境下，预计社融规模增速将维持在8%左右的合理水平，与名义经济增速匹配。
　　本阶段化债影响已近尾声，社融口径下信贷投放同比多增。12月社融口径人民币贷款新增9757亿元，同比多增1355亿元，伴随这一阶段化债工作接近尾声，叠加银行对公项目储备前置发力，社融口径下信贷投放边际改善。展望2026年，银行开门红项目储备整体稳健，信贷需求整体呈现底部企稳态势。（接下文）此外央行2026年工作会议中提到“加强对扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域的金融支持”，预计2026年全年信贷增量与2025年基本相当，信贷增速在7%-8%左右。节奏上看，2026年或保持“4321”的信贷投放节奏。
　　高基数下政府债支撑力度有所减弱，积极的财政政策基调下，政府债仍将是2026年社融增长的重要动能：（1）12月政府债新增6864亿元，同比少增1.07万亿。12月地方债新增5019亿元，同比多增4564亿元；专项债新增4605亿，同比多增4393亿元。在2025年积极的财政政策导向下，国债和政府专项债发行进度较快，以支持“两重”“两新”、置换地方政府隐性债务等，有力支撑了社融增量，但受靠前发力及2024年同期高基数影响，12月政府债对社融支撑力度有所减弱。再融资方面，地方债、专项债12月再融资规模分别为3300亿元、4605亿元，分别同比少增1.08万亿、1.23万亿。12月中央政治局会议明确提出“实施更加积极有为的宏观政策，加大逆周期和跨周期调节力度”，为2026年财政政策定下总基调。展望2026年，预计财政支持力度将继续保持强劲，政府债仍将是2026年社融增长的重要动能。（2）12月表外融资减少505亿元，同比少减694亿元，其中委托贷款增长308亿元，同比多增328亿元，信托贷款增长679亿元，同比多增528亿元，未贴现汇票减少1492亿元，同比多减162亿元。（3）12月直接融资规模新增2100亿元，同比多增1775亿元，其中企业债新增1541亿元，同比多增1700亿元。股票融资新增559亿元，同比多增75亿元。
　　2、信贷投放分化，对公信贷投放边际改善，零售信贷投放仍显低迷。12月信贷新增9100亿元，同比少增800亿元。其中，对公信贷新增1.05万亿，同比多增5800亿元，零售信贷减少923亿元，同比多减4511亿元。
　　12月企业短贷、中长贷投放边际改善，预计主要是银行开门红项目储备前置发力。票据冲量规模压降，对公信贷结构有所优化。12月企业短贷新增3700亿元，同比多增3900亿元，企业中长期贷款新增3300亿元，同比多增2900亿元。票据融资新增3500亿元，同比少增1000亿元，票据冲量有所压降，银行对公信贷结构优化，支持实体经济力度不减。中长贷同比多增，预计是这一阶段化债接近尾声，专项债置换存量贷款规模较2024年同期降低。后续随着“反内卷”、改善民营经济发展环境等政策的不断出台落地，以及积极财政政策“自上而下”+促消费、拉动内需政策“自下而上”共同驱动，产业链中下游企业的经营动能和企业家信心或有望改善，带动信贷需求逐步回暖。2026年依旧延续了积极的财政政策基调以及相对宽松的货币政策，预计2026年对公信贷增量至少能保持相对稳定。
　　零售信贷投放仍显低迷，期待宏观经济修复与政策协同发力带动需求回升。12月零售