事件：
　　台积电（TSMC，2330.TW）于1月15日发布2025年第四季度财报，25Q4收入337.3亿美元，超指引上限（322-334亿美元），同比+25.5%/环比+1.9%；毛利率62.3%，同比+3.3pcts/环比+2.8pcts，GAAP净利润163.7亿美元，同比+34.98%/环比+11.82%，ASP为3785美元/片，环比上调5%。综合财报及交流会议信息，总结要点如下：
　　评论：
　　1、25Q4营收与利润均超指引上限，毛利率系产能利用率提升同环比改善。
　　25Q4收入337.3亿美元，超指引上限（322-334亿美元），同比+25.5%/环比+1.9%；毛利率62.3%，同比+3.3pcts/环比+2.8pcts，主要得益于成本优化举措及产能利用率提升，同时汇率环境比较有利。营业利润率54%，超出此前指引上限（49.0%-51.0%），同比+3.4pcts/环比+5pcts，主要系运营杠杆效应；GAAP净利润163.7亿美元，同比+34.98%/环比+11.82%，同环比增长强劲；ROE 38.8%，同比+4.4pcts/环比+3.0pcts。全年来看，2025全年营收1220亿美元，同比增长35.9%，毛利率为59.9%，同比增长3.8pcts。
　　2、7nm以下先进制程占比达77%，HPC营收环比略有下降。
　　1）按技术节点划分：3nm、5nm、7nm占比分别为28%/35%/14%，7nm及以下先进制程占比77%，环比+3pcts；2）按平台划分：HPC营收185.5亿美元，环比-1.67%，占比55%；智能手机收入107.9亿美元，环比+8.7%，占比32%；IoT收入16.9亿美元，环比+1.9%，占比5%；汽车收入16.9亿美元，环比+1.9%，占比5%；DCE收入3.4亿美元，环比+1.9%，占比1%；3）按地区划分：北美收入占比74%，环比-2pcts；中国大陆占比9%，环比+1pct。
　　3、26Q1营收与毛利率指引同环比均增长，未来毛利率因产能爬坡或被稀释。
　　公司预计26Q1营收346-358亿美元，中值同比+38.6%/环比+7.3%；预计26Q1毛利率为63%-65%，中值同比+5.2pcts/环比+1.7pcts，系成本控制、产能提高、汇率改善共同作用。毛利率方面，随着海外扩张规模扩大，预计未来几年海外工厂爬坡将导致毛利率稀释：初期稀释幅度为2%-3%，后期将扩大至3%-4%。此外，2纳米技术将于2026年下半年开始初期爬坡，预计全年将导致毛利率稀释2%-3%。
　　4、预计2026年Capex为520-560亿美元，上调2024-2029 AI芯片营收CAGR。
　　1）资本支出：公司25Q4资本支出为115.1亿美元，远超市场预期；2025全年资本支出409亿美元，高于2024年的298亿美元，2026年全年资本预算预计介于520-560亿美元，其中约70%至80%将用于先进制程技术，约10%用于特殊制程技术，约10%至20%用于先进封装、测试、掩膜制造及其他领域；2）AI加速器：AI市场近期发展态势持续向好，2025年AI加速器相关收入占公司总营收的15%。公司表示AI在消费、价格敏感型及主权人工智能领域的应用不断扩大，推动了对计算能力的持续需求、先进制程芯片的强劲需求；预计将来持续扩大产能并考虑将5纳米产能转换为3纳米产能。公司上调2024-2029年AI加速器业务CAGR预期为55-59%。
　　风险提示：地缘政治风险，产能扩张不及预期，下游需求增长不及预期，技术迭代放缓风险，汇率风险等。