今日焦點:
　　中国汽車：2026年分化加速
　　根據乘聯會（CPCA）初步數據，12月1日至28日期間乘用車銷量合共190萬輛（同比-17%／環比-3%），帶動全年銷量約2,340萬輛（同比+4%）。新能源乘用車批發量達120萬輛（同比+5%／環比+1%），年初至今新能源銷量為1,266萬輛（同比+18%）。由於購置稅恢復徵收前需求前置，以及11月促銷帶來的透支效應，市場短期面臨壓力。然而，新能源車銷量仍保持同比正增長，並繼續作為核心增長引擎。出口維持強勁，全年出口量預計將超過750萬輛。年末回顧，僅約60%的主機廠達成年度銷量目標，反映行業分化進一步加快。
　　傳統主機廠：
　　比亞迪12月交付42萬輛（同比-18.2%），全年交付460萬輛，達成其下調後的目標。內地動能有所放緩，但海外銷量突破100萬輛，12月出口達13.3萬輛。
　　吉利全年交付約300萬輛（同比+39%），並超額完成目標；在“極氪+吉利品牌”帶動下，其新能源板塊同比增長+90%。
　　長城汽車受益於全新魏牌及坦克新車型帶來的增量貢獻，但未能達成其於2021年制定的400萬輛目標。
　　奇瑞受內需疲弱拖累，12月銷量同比-16%，並未達成全年目標。
　　新能源新勢力：
　　小米12月銷量突破5萬輛，全年超過41萬輛，目標完成率>114%。
　　零跑全年交付59.7萬輛，同比+42%；但12月交付6萬輛，令其十個月以來首次出現環比下滑。
　　小鵬12月交付3.8萬輛，全年出口4.5萬輛（同比+96%），海外動能保持良好。
　　蔚來與理想均在新車型推出後有所改善。
　　華為鴻蒙智行生態維持強勢，問界“AITO”持續領跑高端SUV市場
　　我們觀點：隨著新能源滲透率穩固於50%+區間，全面性增長正在減弱。隨購置稅恢復徵收及補貼減少，競爭預期將由“以價換量”轉向“以產品力”主導，例如內飾用料與智能駕駛技術等。我們認為，拓展海外市場的能力將成為強者與同業的重要分水嶺。鑑於未來數年內地市場競爭將持續激烈，具備扎實全球佈局及海外製造能力的企業，有望在2026年取得更高的盈利能力。
　　我們偏好比亞迪（1211 HK，HK$95.8，市值HK$3,530億）、長城汽車（2333 HK，HK$14.19，市值HK$330億）及小鵬汽車（9868 HK，HK$76.65，市值HK$1,470億），其產品組合及海外產能均具備良好支撐，可望維持中長期增長與盈利能力。其估值分別為16倍、7倍及55倍市盈率。（研究部）