全球制造上行，出口顺流而上
　　回顾2025年，关税影响或被高估，美国经济增速未见失速下滑，我国出口增速也保持稳定。展望2026年，特朗普政府将迎来中期选举，重心或转向内政，《大美丽法案》也非均匀发力，而是更聚焦短期经济刺激。我国出口有望再上台阶，动力主要来自三个方面：一是全球制造业周期上行，包括补库存周期，以及由全球央行降息周期引发的全球资本开支周期；二是低价格优势，“以价换量”并未压低我国企业盈利空间，也将助力我国企业抢占市场份额；三是向“一带一路”国家出海带动的装备类产品出海。
　　后房地产时代，服务消费接棒
　　2022年以来，房地产行业经历调整，地产链占经济的比重已持续下降，房地产对投资和经济的拖累也迎来逐步收敛。展望2026年，房地产开发投资有望在土地购置、新开工的带动下迎来降幅收窄。但房价下行暂未结束，房地产仍可能引发收入预期下行、负财富效应等问题，同时，耐用消费品补贴政策效果已经开始减弱，未来政策退坡后可能对未来需求有一定透支。扩大消费需求已迫在眉睫。“十五五”规划定调“居民消费率明显提高”，一是通过提高居民收入来提振消费能力，二是通过提高公共服务占财政支出比重来创造优质供给，从而释放消费潜力。
　　财政保量提质，重在投资于人
　　2022年以来，广义财政支出屡屡不及预期，主要缘于广义财政收入不及预期，其中地方财政更是呈现出税收占比下降、土地财政依赖度下降的“双降”特征。2025年，在财政收入预算较为保守的背景下，政府举债扩张承托了财政支出。展望2026年，大财政时代正在到来：收入端，税收增速持续低于经济增速，使得保持宏观税负稳定尤为必要；支出端，赤字率创新高的背景下，大幅提升的空间也较有限；结构上，地方财政将更聚焦化债和土储，而稳增长促转型则更多由中央财政来承担。我们预计2026年广义财政支出保持温和增长，重心转向服务消费。
　　基数修复通胀，宽松势在必行
　　“十五五”时期，增长约束有望迎来缓和，根据《党的二十届四中全会〈建议〉学习辅导百问》，未来十年合意的GDP增长中枢或在4.17%左右。我们预计，2026年作为“十五五”开局之年，经济增长目标或具备一定的弹性，在出口和服务消费两大中流砥柱的支撑下，实现良好开局。与此同时，在基数较低的背景下，通胀有望迎来温和修复，并带动经济名义增速小幅回升。展望2026年，降息必要性依然较高：一是当前实际利率依然偏高，不利于提振投资和消费；二是付息支出压力仍在攀升；三是城投ROE低于融资成本，亟需降息助力化债。我们预计2026年或降准降息1-2次，宜早不宜迟。
　　风险提示
　　1、外部经济环境波动性放大；2、政策相机抉择仍有不确定性；3、美国AI投资存在泡沫风险；4、消费修复不及预期。