事件描述
　　2025年12月17日，财政部公布2025年1-11月财政数据：1-11月，全国一般公共预算收入20.1万亿元，同比增长0.8%；全国一般公共预算支出24.9万亿元，同比增长1.4%。
　　事件评论
　　广义财政支出累计同比续降至4.5%，第一本账支出当月同比仍为负增。1-11月广义财政收入、支出累计同比分别回落至-0.2%、4.5%。单月来看，11月广义财政收入当月同比回落至-4.7%，公共财政收入当月同比回落至0.8%，基金收入当月同比降幅收窄至-15.7%；11月广义财政支出当月同比降幅收窄至-2.0%，公共财政支出、基金支出当月同比回升至-4.2%、+2.8%。
　　第一本账收入中，税收当月同比连续8个月为正，非税收入当月同比因高基数大幅回落。11月税收、非税当月同比分别为3.2%、-10.8%。拆解11月税收结构：1）四大税种增值税、消费税、个人所得税当月同比分别为+3.3%、+3.3%、+11.4%，贡献税收当月同比1.1pct、0.3ct、1.0pct。增值税与生产息息相关，工增表现相对较好、但边际回落，增值税同比增速也随之回落；个人所得税高增或主要系海外投资收益补税等规范征税行为；企业所得税同比增速转负至-5.2%，一方面基数较高，另一方面也指向近期企业盈利走弱。2）权益市场震荡，叠加去年同期基数较高，印花税当月同比为-0.8%。3）地产税种中，契税、土地增值税当月同比仍为负，房产税、城镇土地使用税正增长。其中房产税当月同比+13.3%，贡献税收当月同比0.3pct，或主要系上海等房产税试点城市积极出售豪宅。
　　第一本账支出当月同比降幅收窄，科技、卫生健康支出走强，基建类支出仍在压降。拆解11月支出结构：1）科技支出，以及服务消费相关的卫生健康、教育支出当月同比改善，尤其是科技和卫生健康当月同比增速高达20%-30%左右，贡献公共财政支出当月同比分别+1.3pct、+2.5pct。2）四大项传统基建，节能环保、城乡社区、农林水务、交通运输当月同比分别为+3.6%、-16.6%、-28.0%、-2.9%，合计拖累公共财政当月同比高达-5.8pct，是本月公共财政支出走弱的核心拖累项。3）今年以来支出力度相对较强的社保支出当月同比持续走弱至-6.7%，高基数是主要原因。4）11月债务付息支出当月同比+0.8%，累计同比回落至3.9%，占公共财政支出的比重为4.9%，目前尚在可控范围内。
　　卖地收入当月同比仍大幅下行，但基金支出加快投放力度。11月基金收入中的卖地收入当月同比连续4个月为负，本月降幅仍然保持在-26.5%的较高水平，10月起非自审自发省份开启土储专项债的发行，截至12月18日全国土储专项债已发行5448亿，或对未来的卖地收入有一定支撑。11月基金支出当月同比转正至2.8%，或主要系年末财政加快投放力度，前期发行的特别国债、专项债逐步形成支出。
　　广义财政收入、支出累计同比均弱于年初预算，年末财政或留有一定余粮，或为明年上半年稳增长做准备。虽然11月广义财政收入累计同比回落至-0.2%，但与年初预算0.2%相差不远，今年政府债发行也相对前置，财政收入和债务收入执行情况较好，然而自8月以来，广义财政支出累计同比已连续4个月回落，低于年初预算9.3%。年末财政或留有一定余粮，我们从三个指标来观察财政结余情况：1）一是新增财政存款，1-11月累计新增财政存款2万亿左右，创下自2013年以来新高；2）二是已发行政府债与实际广义赤字对比，部分已发行政府债尚未形成支出，两本账合计高达约1.5万亿，其中第一本帐的国债+一般债合计约0.4万亿，第二本帐特别国债+专项债合计约1.1万亿；3）三是年初预算计划补充高达2万亿的结转调入资金，目前预计也尚未形成支出。往前看，12月是财政支出大月，无论年末财政余粮是在12月形成支出，还是结余至2026年形成支出，预计均将对2026年上半年稳增长形成一定支撑。
　　风险提示
　　1、地产修复速度不及预期；2、实际执行与年初预算存在差异；3、预算执行数与决算数存在差异；4、关税政策最终落地情况存在不确定性