核心观点
　　2025年11月，中资美元债一级发行量大幅上升，主要原因系中国财政部发行40亿美元债以及时代中国债务重组。二级市场方面，本月中资美元债指数、中资美元债投资级指数上涨，中资美元高收益债指数受万科展期影响较大幅度下跌，但整体看，由于存量地产债规模已降至低点，叠加违约风险主要仍集中于地产债，且已在过去几年逐步出清，万科违约事件对整体债市的系统性影响有限；投资级到期收益率和高收益到期收益率与2年期美债收益率利差均走阔。分行业看，地产债指数大幅下降，城投债指数有所上涨，金融债指数小幅下降。
　　内容要点
　　一级市场
　　2025年11月，中资美元债一级市场共计发行145.71亿美元，环比2025年10月份增加107.47%，增加的主要贡献是中国财政部发行的40亿美元主权债，以及时代中国的债务重组合计27.26亿美元，同比去年11月增加5.71%。2025年11月到期金额为110.99亿美元，本月到期未偿1.73亿美元，净融资量36.45亿美元，票面平均利率为3.22%。
　　二级市场
　　截至2025年11月30日，Markit iBoxx亚洲中资美元债指数251.23，涨幅为0.07%，到期收益率上行1.16bp至4.7987%。投资级指数244.42，涨幅为0.37%；到期收益率下行1.32bp至4.5066%；与2年期美债收益率利差自91.98bp走阔至103.66 bp。高收益指数240.43，跌幅为2.18%；到期收益率上行69.82 bp至10.5922%；与2年期美债收益率利差自629.40 bp走阔至712.22 bp。房地产债券指数为177.08，降幅为5.08%；到期收益率上行139.981bp至10.5156%。城投债券指数为153.57，涨幅为0.43%；到期收益率下行4.92b p至4.8530%。金融债券指数为290.06，跌幅为0.19%；到期收益率上行12.72 bp至5.3724%。
　　美国宏观数据
　　2025年11月美国PMI仍然呈现分化格局，ISM制造业PMI为48.20，连续9个月处于收缩区间；ISM非制造业PMI为52.60，整体呈现“制造弱、服务强”格局，需求分化与政策不确定性仍是关键变量。由于之前美国政府停摆，非农数据均延迟发布，2025年11月20日发布了美国9月非农就业数据和失业率，2025年9月非农就业新增11.9万人，远超预期，但8月数据下修，以及9月失业率升至4.4%，显示就业市场韧性犹存但放缓迹象明显。
　　风险分析
　　信用事件风险：中资美元地产债风险暴露较大，实质违约较多，且因母公司、子公司、SPV等不在同一国家导致违约后处置更为困难，管辖权存在争议，债权人可能面临大额损失且难以追讨。
　　利率风险：2022至2023年美联储加息进程较快，幅度较大，2024年市场对降息预期较高，如未按照预期降息或降息幅度和速度超预期，则可能面临债券价格和收益率大幅波动。
　　汇率风险：近几年美元兑人民币汇率波动较大，锁汇不当可能因汇率变动面临成本变高，收益缩水，形成损失。