本周超长端引领下跌，曲线进一步走陡
　　本周（20251201-20251205）债市大幅调整，超长端引领下跌，市场核心矛盾聚焦在交易结构。当前宏观政策与基本面未有重大变化，但市场短期受情绪影响，超长债陷入“越卖越跌、越跌越卖”的负反馈循环。30年期特别国债收益率单周上行近10bp，活跃券逼近历史高点，TL合约跌破112关口，10年期国债收益率亦突破1.85%。全周曲线呈现熊陡，30-10年期利差走阔至40bp以上，显示市场对长端资产的悲观情绪集中释放。周五市场虽现技术性修复，但超长端情绪依然脆弱。
　　大行、农商行买盘力量明显回升，交易盘继续大幅减持
　　大型银行与农商行成为利率债核心买入力量，单周分别净买入1316亿和761亿元，在收益率快速上行后逆势配置。保险机构则稳健净买入利率债488亿元，继续呈现越跌越买特征。与之形成鲜明对比的是，交易盘集体出逃，基金与券商分别净卖出利率债681亿和739亿元，主要系公募费率改革预期引发赎回担忧，叠加净值下跌触发的止损盘。理财维持稳健操作，净买入利率债18亿元和信用债86亿元，侧重中短端票息资产。
　　超长债持续调整原因几何？
　　此次超长债剧烈调整是多重结构性因素共振的结果，而非趋势性逆转。直接诱因是交易盘的流动性负反馈：公募潜在赎回压力与券商自营盘止损抛售形成合力。深层症结在于核心配置盘力量弱化，部分银行因资本新规（巴III）的△EVE指标接近监管红线，被动压缩长久期资产；而近月保险保费增速转负，配置需求边际减弱。此外，《金融时报》提及“收短放长”操作思路、潘行长强调货币政策“科学稳健”，多重消息降温年内宽货币预期，交易盘情绪进一步走弱。
　　超长债合意中枢在哪儿？
　　从估值角度看，超长债调整后性价比已显著提升，利差修复空间打开。当前30-10年国债利差已走阔至40bp以上，接近2023年30年期国债期货上市前的高位，处于历史波动区间上限。绝对收益率方面，30年国债收益率升至2.27%附近，已具备对保险等长期资金的配置吸引力。与同期限贷款相比，考虑税收减免、资本占用和不良率优势后，其相对价值也已凸显。
　　下周和后市展望
　　展望后市，市场短期波动风险或尚未完全出清，但已进入价值区间，策略上宜从防御转向积极布局。下周资金面预计平稳，虽存单到期量超万亿可能带来结构性扰动，但政府债净缴款将继续大幅下降。短期内，交易盘的恐慌情绪出清仍需时间，但当前位置已无需继续悲观。操作上，建议采取“逢低分批配置、哑铃型组合”的策略，可在30年国债收益率接近2.3%或利差超过40bp时逐步增配超长端，同时以中短端高等级信用债维持组合流动性，在控制久期风险的同时博弈利差修复收益。中长期看，经济转型与利率中枢下行的逻辑未变，居民储蓄回流与保险资金再配置将最终成为稳定市场的重要力量，但在赔率空间有限下，需规避纯粹久期博弈，聚焦票息+适度波段操作，降低波动冲击。
　　风险提示
　　政府债供给超预期、货币政策超预期、中美关系变化超预期。