核心观点
　　资金面护航短端韧性，噪音扰动长端情绪。回顾上周债券市场，利率曲线在资金面的温和护航与市场情绪的剧烈摇摆中进一步走扩至43.95BP。资金面的稳定与长端情绪的脆弱构成了鲜明对比。上周周初在央行公开市场操作的持续呵护下，银行间流动性保持充裕，并未出现明显的资金分层现象，资金端跨月时期的稳定有效阻隔了市场噪音扰动向短端传导，使得短端利率在外部噪音纷扰下依然保持了极强的韧性，并未出现大幅回撤。相比之下，长端与超长端利率则在交易主线缺失与边际利空扰动的双重夹击下经历了显著颠簸，上半周市场因缺乏明确做多逻辑，在噪音干扰下多头信心动摇，导致周一至周三10年期及30年期国债收益率分别大幅上行2.52BP和3.40BP；周三晚间，万科宣布“22万科MTN004”拟进行展期，引发市场产生类似永煤信用风险扩散事件的担忧，信用风险扰动导致周四债市继续承压，10年及30年国债收益率在恐慌中惯性均上行0.75BP。但在宽货币支撑下，利率暂未具备大幅长期上行基础，随着市场自我纠偏机制发挥作用，在周五噪音消退及投资者对万科事件风险边界理性重估的背景下，市场情绪得到一定程度修复并带动现券收益率快速回落，周五当天10年期和30年期国债收益率分别下行1.25BP和1.50BP，结束了周内的恐慌性调整。
　　展望12月行情，市场或将在中央经济工作会议和美联储议息会议等关键时点前后呈现出一定的修复行情。虽然在销售新规等监管细则尚未完全“靴子落地”的观察期内，市场微观结构上的不确定性或致使多空博弈仍存反复，短期震荡格局难免；但站在宏观策略视角审视，随着中央经济工作会议政策定调窗口的临近以及美联储议息会议的接踵而至，市场交易主线将重新回归货币政策的宽松逻辑。即便中美货币当局未必于年末正式落地实质性的降息操作，但全球流动性周期边际转松与国内稳增长诉求所形成的“宽货币”共振预期依然强烈，这种确定性的宽松预期有望在会议前夕被市场提前定价交易，从而对冲市场噪音导致的短期扰动，为利率下行打开一定的空间，形成相对可靠的做多交易窗口期。总体来看，我们预计利率下行空间将锚定上半年降息后的低点，即30年期与10年期国债（老券）收益率下限或将分别位于1.9%和1.7%附近。
　　投资策略层面，鉴于当前利率绝对水平已处低位，下行空间虽有但总体有限，因此还是建议采取左侧布局的配置节奏。考虑到近期市场的回调为后续利率修复腾挪出空间，且12月中央经济工作会议与FOMC会议有望成为宽松预期的交易窗口，因此我们总体判断利率修复的基础坚实。不过，12月首周建议仍维持适度防御，优先将持仓向受宽裕资金面呵护的3-5年期国债及政金债切换，同时也可以可适度关注同期限二永债的交易性机会。随着会议窗口临近及政策信号明确，策略上可逐渐由守转攻，适度拉长久期博弈资本利得，但基于对利率下行下限的审慎判断，仍是建议将组合整体久期中枢控制在5-7年的中等偏长区间，在捕捉修复行情的同时规避估值剧烈波动的风险。
　　风险提示：（1）数据统计可能存在误差；（2）宏观经济运行情况超预期风险；（3）政策效果存在不确定性风险；（4）历史数据并不代表未来。