3季度收入和盈利逊于预期，受召回成本计提影响。2025年3季度理想汽车总收入同/环比-36.2%/-9.5%，汽车毛利率15.5%，环比-3.9百分点，逊于市场预期（剔除Li MEGA召回影响，毛利率为19.8%）。单车均价环比+6.7%，好于预期，主要得益于L系列车型促销力度减弱和产品结构优化，但销量下滑拖累整体收入。三费方面，研发/销管费用支出相对克制，研发费用同/环比+15.0%/+5.8%；销管费用同/环比-3.4%/+1.9%。归母/Non-GAAP净利润分别为-6.24亿/-3.60亿元（人民币，下同），逊于市场和我们预期，主要受销量下滑、汽车召回成本计提（影响毛利11.5亿元）和经营杠杆影响。自由现金流亦因资本开支和运营波动流出89亿元。
　　明年推出L系列的大改款和自研M100芯片。公司指引2025年4季度车辆交付量为10万至11万辆，对应收入265亿至292亿元，对应销量环比将回升7.3%-18.0%。尽管纯电新品i6和i8累计订单已突破10万辆，展现强劲的市场需求，但短期交付受制于核心零部件（如电池）的供应链瓶颈，产能爬坡慢于预期。管理层表示，预计需至11月启用双供应商模式后，供应短缺才能逐步缓解，明年年初产能有望提升至月均2万台。按指引推算，4季度月均销量有望回升至3.3万辆以上，L系列基本盘面临竞争，但公司确认将于2026年推出L系列的大改款，并计划结合自研M100芯片与端到端AI系统重塑产品竞争力。管理层明确提出加大在具身智能与自动驾驶上的战略投入。
　　维持中性，目前股价已反映大部分负面因素。我们认为股价的修复将取决于4季度供应链问题的解决进度及i6/i8产能爬坡带来的实际销量兑现，和明年L系大改款后是否能提升在增程市场的份额。另外管理层在电话会议用上较多篇幅讲述AI/具身智能战略，我们认为如果明年AI/具身智能有具体的落地产品或对股价有提振作用。理想股价较前期高位回调约40%，目前股价已反映大部分负面因素，维持中性评级。