事件描述
　　公司发布FY2026H1业绩（2025年4月至2025年9月），实现主营收入/归母净利润80.45/11.46亿港元，同比-3%/+1%。
　　事件评论
　　收入：FY2026H1内销延续下降，但降幅收窄，外销稳健。
　　1）内销业务：H1家具业务同降6%，其中线下/线上同比+14%/-12%。家具业务分品类看，沙发及配套品/床垫及配套品分别同比下降6%/7%，其中沙发及配套品销量/均价分别同比+0.1%/-6%。H1其他产品（铁架、定制等）同降2%。FY2026H1期间品牌专卖店数净减327家至7040家。内销业务行业需求仍然承压，但公司在国补以及线上的拉动下，降幅显著收窄，尤其是销量出现了企稳。
　　2）外销业务：H1整体同比增长1%，其中北美/欧洲及其他市场/Home Group（HG）分别同比增长0.3%/4%/2%。外销业务整体稳健，其中沙发出现小幅下降，而铁架电机等业务贡献增长。就沙发品类来看，FY2026H1北美沙发销量同比下降1.5%，均价基本持平，欧洲及其他市场区域沙发销量/均价同比下降1.3%/5.4%。
　　盈利：FY2026H1毛利率及经营利润率均有改善。FY2026H1毛利率/归母净利率同比提升0.9/0.5pcts。毛利率分地区看：FY2025中国/美、欧洲等其他地区/HG毛利率分别同比提升0.8/1.1/0.3pcts，毛利率提升一方面因为公司原材料采购成本下降，另外估计公司效率提升也有贡献。FY2026H1整体原材料同比下降6%，其中真皮/钢材/木夹板/印花布/化学品/包装纸平均单位成本同比-10.4/-6.8/+2.4/-2.6/-9.8/-0.3pcts。
　　展望后续：1）内销：地产和消费大环境压力仍存，公司积极调整。线下方面，公司将重新梳理经销商及门店布局，调整代理方式以减负存量经销商及提升招商拓店效果；线上方面，公司将增设品类旗舰店拓流量，并加大小红书/B站等新渠道投流种草，兼以强化品牌运营，提升线上运营效率。产品端将优化系列定位，乘功能沙发渗透率提升红利推新强化产品竞争力。2）外销：若美国关税政策维持当前水平则影响或可控，海外产能布局优势凸显，公司对美供应主要由越南产能覆盖，且布局早、效率优。非美业务有望在产品多元化及本土团队建设下进一步突破。公司自身在制造、供应链、产能等维度优势持续显现，经营盈利保持优秀水平。
　　公司在品牌/产品/供应链上构筑高壁垒，且将通过渠道及营销变革强化竞争力。外销方面，关税仅为短期扰动，中长期产品制造优势及客户合作基础仍是核心竞争力，且美国降息有望带动行业需求修复。公司FY2026H1分红比例为50.8%，若全年维持此分红比例，对应当前股息率6.2%。预计FY2026-FY2028公司归母净利润分别为22.6/23.8/25.7亿港元，对应PE为8.2/7.8/7.2x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、地产表现不及预期；
　　2、家居国补显效低于预期；
　　3、公司渠道拓展及运营不及预期。