概况：25Q3，公司实现营收69.61亿元/同比+8.1%，高于指引2%-6%上限。其中直营酒店收入34.87亿元/同比-5.5%，占比50.1%；加盟和特许经营酒店收入33.09亿元/同比+27.2%，占比47.5%，营收增速高于指引20%-24%上限。中国境内业务实现营收57.22亿元/同比+10.8%，高于指引4%-8%上限。同时，25Q3实现归母净利润14.69亿元/同比+15.4%。
　　RevPAR境内同比企稳，境外延续正增。25Q3，1）境内酒店RevPAR 256元/同比-0.1%，其中ADR 304元/同比+0.9%，OCC 84.1%/同比-0.8pct。Q3 RP相对Q1/Q2的同比-3.9%/-3.8%已基本同比企稳。分类型看，加盟和特许经营/直营门店PR分别同比+0.7%/-1.9%。2）境外酒店RevPAR87欧元/同比+6.4%，其中ADR 117欧元/同比-0.2%，OCC 74.4%/同比+4.6pct。Q3 RP延续Q1/Q2同比+12.7%/+8.1%的正增态势。
　　轻资产战略下，利润率持续提升。1）25Q3，酒店经营成本41亿元/同比+6.9%，得益于轻资产策略，经营成本占收比同比-0.6pct；SG&A费用8.84亿元/同比-9.3%，部分由于24Q3存在DH一次性重组成本0.81亿元；加盟业务利润贡献稳步提升，GOP占比达70%/同比+11pct；整体经营利润率29.4%/同比+2.7pct，主要系管理加盟及特许经营业务收入贡献增加，与轻资产扩张策略一致。2）25Q4，预期总收入同比增长2%-6%，或同比增长3%-7%（（计入入DH）；管理加盟及特许经营收入同比增长17%-21%。
　　规模稳步扩张，新推中高端品牌“全季大观”。1）截至25Q3，公司全球在营酒店12702家，客房124.6万间。25Q3境内新开749家，净增564家；境外新开1家，净增1家，本年新开酒店总数突破2000家，稳步迈向全年2300家目标。2）Q4推出全新中高端品牌“全季大观”，以东方文化吸引旅客，致力于成为公司旗下又一个东方的世界级品牌。
　　投资建议：当前酒店市场供给仍在增加，但酒店企业经营已有环比改善迹象。公司通过产品升级、卓越服务、会员体系建设持续加强核心竞争优势，扩张及运营能力优异，逐步淘汰质量低且经营表现欠佳的经济型酒店，并计断推进中高端优质酒店扩张，轻资产战略下利润率有望持续提升。预入公司2025-2027年营业收入为252.8/267.0/282.3亿元，同比+5.8%/+5.6%/+5.7%，归母净利润分别为45.4/51.1/58.0亿元，同比+49.1%/+12.5%/+13.4%，对应PE分别为21.2x/18.9x/16.6x，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险；多品牌策略及门店扩张效果计及预期；行业竞争加剧。