3Q25业绩大致符合预期。
　　管理层上修可灵AI 2025年收入及资本开支预测。
　　重申“买入”评级及目标价88.00港元（基于12倍2026年预期市盈率，另加每股15.00港元净现金）。
　　快手3Q25收入同比增长14%至356亿元人民币，基本符合我们的预测及Visible Alpha（VA）一致预期，调整后净利润50亿元则超我们的预测/VA一致预期3%/2%。在业绩电话会上，管理层预计可灵2025年收入为1.4亿美元（原预期1.25亿美元），并将全年资本支出同比增速指引上调至中高双位数（我们现预计为140亿元，高于原预计的120亿元）。
　　3Q25业绩回顾：总流量同比增长4%，其中日活跃用户数增长2%，日均使用时长提升1%。电商GMV同比增长15%至3,850亿元人民币，主要受购买频次和客单价提升驱动。快手优先通过这两项指标推动短期GMV增长，同时注重维持活跃付费用户的健康结构。叠加可灵AI贡献的3亿元收入，其他业务收入在三季度达到59亿元（同比增长41%）。当季对主播抽佣进一步提升，但快手计划逐步返还超额部分以激励主播长期运营。营销服务收入同比增长14%，其中国内市场增长16%。我们测算内循环广告收入增速与GMV增长同步，而外循环广告收入同比增长13%（主要由生活方式类广告主和短剧广告驱动）。毛利率同比提升0.3个百分点至54.7%。叠加调整后运营支出同比仅增长4%，快手调整后净利率同比提升1.3个百分点。
　　AI应用：3Q25可灵AI创收3亿元人民币（高于二季度的2.5亿元），主要受订阅用户数增长推动。我们预计可灵AI收入4Q25增至3.5亿元。快手当前优先侧重付费用户增长，并为此提供一定折扣。增长资本支出旨在提升可灵AI的训练算力，以保持竞争力。与此同时，快手将其端到端生成式推荐模型OneRec延伸至营销服务和电商商城场景。同时，自动投放解决方案占外循环广告支出的70%以上，全渠道解决方案占内循环营销支出的65%以上。
　　预测调整：我们维持2025年预测基本不变，但因资本支出增加带来折旧成本上升，将2026-2027年调整后净利润下调2-3%。
　　重申“买入”评级及目标价88.00港元：基于可灵AI的稳步发展及AI在核心业务中的应用，我们重申“买入”评级。在调整盈利预测及更新汇率假设之后，我们维持目标价88.00港元（基于12倍2026年预期市盈率，另加每股15.00港元净现金）。风险提示：可灵AI资本支出增速超过收入增长、监管政策收紧、销售及营销费用超预期、宏观环境挑战。