业绩简评
　　2025年11月18日公司披露三季报，三季度实现净收入183亿元，yoy+16%；Non-GAAP归母净利润192亿元，上年同期为60亿元，主要系投资收益显著增加。经调整EBITDA 63亿元，yoy+12%。
　　经营分析
　　业务表现依旧稳健优异。收入拆分来看，住宿收入80亿元，yoy+18%，qoq+29%；交通收入63亿元，yoy+12%，qoq+17%；度假收入16亿元，yoy+3%，qoq+49%；商旅收入7.56亿元，yoy+15%，qoq+9%。整体收入表现依旧稳健优异，增长略高于市场预期。
　　海外保持高增，出境游表现远好于行业。三季度公司国际OTA平台预订同比增长约60%；入境旅游预订同比增长超100%，海外高增态势不改。公司Q3出境酒店和机票预订攀升至2019年同期140%水平，较上季度120%再度提速，远超行业国际航班恢复度约88%水平。
　　海外业务占比走高,且处于投放期，带动销售费用率提升&毛利率同比略有下降。三季度毛利率为81.7%，yoy-0.7pct；扣除SBC后（下同）研发费用率20.9%，yoy-0.7pct；销售费用率22.5%，yoy+1.4pct；管理费用率4.9%，yoy-0.5pct。毛利率受海外业务占比逐步提升的结构性影响同比去年有所下滑，海外仍处于投放期，销售费用yoy+24%，且销售费用率同比增长。我们预计伴随海外业务占比逐步提升，销售费用率将呈现稳中有升趋势。
　　出售MakeMyTrip股权收入确认导致净利润大幅增长。本季确认了公司出售印度酒旅OTA平台MakeMyTrip约29%股权产生的收益带动净利润及经调整利润大幅增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　携程作为国内OTA龙头，业务保持稳健健康增长，目前海外增长趋势依旧亮眼，我们看好公司供应链及运营能力，对未来海外业务发展保持积极态度，预计FY2025/FY2026/FY2027年Non-GAAP归母净利润分别为311.10/208.96/239.48亿元，公司股票现价对应Non-GAAPPE估值为12/18/16倍(2025年受一次性收益影响，PE偏低)，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　旅游消费市场表现不及预期风险；外部竞争加剧风险；行业政策变动风险；佣金率下降风险；重大负面事件冲击。