事件：周六福发布25年“双十一”及前十月未经审核电商统计数据公告。今年各电商平台“双十一”活动以来，公司的电商子公司除唯品会、京东自营渠道之外的总出货金额为2.87亿元（同比+35.3%），综合毛利率22.05%，同比提升近10个百分点。此外，公司2025年1-10月电商业务收入同比+32%，净利润同比+71%，同期净利率超8%。
　　线上渠道表现靓丽，运营能力优势突出。分渠道看，2025H1公司加盟模式/线上渠道/自营店/其他分别实现营收12.29/16.32/2.13/0.77亿元，分别同比-17%/+34%/-15%/+66%，其中线上渠道表现靓丽，主要因为公司不断优化运营效率，深化电商平台合作，一方面集团线上线下零售业务管理融合，营销联动+产品整合开发；另一方面，公司秉承的高性价比策略有效吸引年轻客群。2025年“618”活动期间，集团线上全平台自营销售GMV超7亿元（同比+36%），其中在天猫平台黄金品类店铺排名稳居第四。
　　国内线下渠道结构性调整，积极探索海外市场。线下渠道方面，公司在国内市场鼓励终端门店主动优化调整布局，聚焦门店运营水平与店效提升。截止2025H1，按城市等级来看，公司一二线城市门店数合计占比近50%，结构进一步均衡，购物中心和百货商场的门店数占比超55%，单店平均面积进一步提升至约110 ㎡。公司看好海外市场发展潜力，计划积极探索布局，2026年内目标在海外增开至10家门店，并持续开展海外电商业务，加强与亚马逊、拉赞达等电商平台合作。
　　得益于产品能力支撑结构优化，盈利能力提升。25H1公司毛利率为26.3%（同比+0.8pct），我们认为提升主要系公司积极探索更加轻质化、时尚化的产品设计，通过IP联名、黄金与其他材质组合配饰等策略，放大产品与品牌复合属性所致。2025H1线下零售业务标价类产品销量与销售额分别同比+73.2%/+44.4%，线下零售业务毛利率达41.7%（同比+12.2pct）。期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.7%/2.3%/0.2%/0.2%，分别同比-0.2pct/-0.1pct/持平/持平，稳中有降。
　　盈利预测：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为8.4/9.8/11.3亿元，PE分别为24.0X/20.5X/17.9X。
　　风险因素：金价大幅波动、消费疲软、行业竞争加剧、新品推广不及预期。