投资要点：
　　外部及企业内生变革共振，看好头部大消费公司投资机会。在外部宏观环境不确定的背景下，扩大内需更加成为经济增长重要抓手，对应政策值得期待。同时各类消费公司持续推动渠道、产品、服务等多重变革，表现出不同于大盘的优异表现、外部及企业内生变革共振，看好头部大消费公司投资机会。
　　社服：三季报和月度数据显示行业正进入逐步改善的通道，免税销售和酒店adr均出现积极信号。建议继续关注符合旅游消费新趋势部分景区公司（三峡旅游、长白山、九华旅游、黄山旅游）和稳健教育板块（高分红经营改善行动教育，调整较为充分学大教育、豆神教育），建议布局顺周期稳步改善的酒店人服板块（业绩超预期经营改善锦江酒店、首旅酒店、科锐国际）。
　　免税：11月离岛免税高频数据显示，全省销售增长势头正盛。同时离岛免税政策、市内免税政策实现优化，进一步扩大门店覆盖半径、拓展客群、增加销售范围及品类、简化部分审批流程等，后续预计予以销售增量补充。当前免税板块筹码结构较好，基本面呈筑底回升，未来仍存政策利好催化，建议持续予以关注。
　　黄金珠宝：黄金增值税新政发布后，国内珠宝品牌门店挂牌价多数已经调整。虽然对于首饰零售商均有成本端增加，大概率逐步转移至消费，长期来看动销、毛利率有望消化。短期建议关注受影响较小的菜百股份，以及头部品牌老铺黄金、潮宏基的超跌机会。
　　美容护理：板块出口业务占比较低，以内需市场为主，双十一活动多平台已开始，天猫作为大促重点战场，规则进一步简化，李佳琦10.15开启美妆专场直播，开启天猫双十一第一枪，化妆品板块催化显著，大促延续周期拉长打法。此外下半年多品牌在PDRN成分相关的产品上已有所布局，预计双十一引来成分的小爆发。关注有品牌矩阵拓展逻辑的以及综合运营能力较强的标的，基本面来看推荐上美股份、毛戈平，建议关注丸美生物、上海家化、水羊股份。
　　商贸零售：1）小商品城进出口景气度，高6区对ai、大模型的使用提升驱动cg平台快速增长，公司估值相对便宜，业绩确定性高；2）关税改善后，跨境电商公司经营的确定性提高，有利于公司业务拓展，建议关注赛维时代，安克创新。3）超市调改持续，永辉日销有望在年底走高，关店结束后利润有望改善；汇嘉时代调改持续，低空和出海有望在26年进一步展开，建议积极关注。
　　咖啡茶饮：现制茶饮方面，预计外卖退坡后茶饮行业门店将迎来淡季+堂食下滑的压力测试，建议关注具备供应链优势且下沉渗透空间仍较充足的古茗、蜜雪，Q4淡季表现或优于同行。咖啡方面，目前幸运咖日均营业额约为3400元，回本周期约19个月，目前签约9100家，预计年底破万店，古茗咖啡占门店营业额约20%，主要为晨时销售空白期的补足，建议关注咖啡品牌在关键消费场景的布局情况，以及竞争加剧下的门店模型。
　　风险提示：社服&零售&美护行业系统性风险；公司治理风险；免税行业政策变动风险；重要股东减持风险；化妆品品牌力下降等。