维持“买入”评级：公司二季度市场份额达到较高水平，高基数叠加台风影响下2025Q3收入和EBITDA环比下降，我们认为符合预期，进入四季度以来，公司黄金周表现优异，10月市场份额回升。我们持续看好公司的中高端获客策略、中场运营能力，我们预计公司2025/2026/2027年营业收入为342/352/362亿港元，同比增长9.0%/2.9%/2.9%；经调整EBITDA为95/97/100亿港元，同比增长5.0%/2.4%/2.9%。维持“买入”评级，当前股价（2025/11/7收盘价）对应2025/2026/2027年PE为12/11/10倍，EV/EBITDA为8.1/7.9/7.7倍。按照50%派息率水平，当前股价（2025/11/7收盘价）对应2025/2026/2027年股息率为4.1%/4.6%/5.0%。
　　 2025Q3业绩符合预期。2025Q3公司实现营业收入85.1亿港元，同比增长17.4%，环比下降1.8%；其中澳门美高梅和美狮美高梅分别为33.9、51.2亿港元，同比增长11.6%和21.5%。经调整EBITDA为23.7亿港元，同比增长19.6%，环比下降5.5%；澳门美高梅和美狮美高梅经调整EBITDA分别为9.1和14.6亿港元，同比增长14.1%和23.3%。2025Q3经调整EBITDA率为27.9%，同比增长0.5个百分点，环比下降1.1个百分点；澳门美高梅和美狮美高梅经调整EBITDA率分别为26.9%和28.5%，同比增长0.6和0.4个百分点。在二季度高基数下，三季度收入环比下降，符合预期。2025年前三季度公司的总营业收入为251.7亿港元，同比增长7.3%，经调整EBITDA为72.5亿港元，同比增长4.6%。公司前三季度EBITDA增长转正。
　　 GGR市场份额保持在15%+。2025Q3公司的总下注额为774.5亿港元，同比增长20.7%，环比下降10.1%。其中中场、贵宾、老虎机下注额为318.5、277.8、178.2亿港元，同比增长18.6%、22.3%、21.9%。2025Q3总GGR为95.0亿港元，同比增长20.0%，环比下降3.4%，降幅低于下注额降幅，整体赢率环比保持增长。其中中场、贵宾、老虎机GGR分别为78.7、10.7、5.6亿港元，同比增长17.6%、47.4%、11.7%。2025Q3行业总GGR同比增长12.5%，三大业务GGR分别同比增长7.2%、29.1%、10.5%，公司总GGR同比增速保持高于行业整体增速的较优水平。我们测算公司2025Q3的GGR份额为15.2%，其中中场、贵宾、老虎机份额分别为18.6%、6.3%、16.1%，环比下降但同比仍然提升，符合预期。
　　酒店物业RevPAR环比回升。2025Q3澳门美高梅客房入住率为92.6%，RevPAR为2481港元。美狮美高梅客房入住率为94.0%，RevPAR为2111港元。两物业RevPAR在暑期环比均有提升，同比仍有下降，行业整体趋势一致。
　　风险提示：竞争环境加剧，居民出行消费意愿下降，旅游政策变化，监管政策变化。