我们认为澳门博彩板块存在配置机会。近期板块普涨主系：1）访澳客流强劲：五一、端午客流同比均增加；2）GGR回升：五一GGR超预期，6月更是淡季不淡；3）非博彩积极推进：5-6月郑秀文、权志龙和张学友等轮番登台，叠加泡泡玛特大型IP装置展示，暑期更有陈奕迅、林忆莲等接力引流。我们认为，演唱会和潮玩经济等非博彩活动将带动客流和现金流持续上升。六家博企中，美高梅中国表现持续向好，我们认为主系：1）公司“小而美”，公关服务出众，高端客流强劲；2）博彩业务恢复优于行业水平，1QGGR恢复至19年同期131%（行业76%），EBITDA利润率维持高水平；3）公司持续推进非博彩布局，强化多元业态协同。重申“买入”。美高梅中国股价自6/13 HKD10.68至7/8 HKD15.08，涨幅41.2%。港股银河/金沙/永利/澳博/新濠期间涨幅16.6/25.6/23.9/19.8/57.1%。
　　五一分水岭，6月再下一城，恢复创19年后新高，暑期有望持续
　　五一假期访澳日均客流17万（去年同期12.1万），叠加假期后郑秀文演唱会等非博彩活动协同，推动澳门五月GGR环比+12%，同比+5%，恢复至19年同期的82%。端午假期三天共39万人次访澳（24年同期34.2万人次）。6月则淡季不淡，澳门GGR跟五月相若，同比+19%，恢复至19年同期的88%，为疫情以来恢复最好月度，主系高端客流带动。不过，此前1Q过夜旅客占比降至41%（对比1Q19的46%），而旅客人均非博彩消费同比-13%，或证明澳门客源的贡献度呈二八分化，而五一开始高端客有回流迹象。
　　便捷出行和支付政策吸引客流；演唱会和潮玩经济拉动暑期GGR
　　我们认为2H25澳门博彩板块的上行趋势有望受政策利好、财富效应和非博彩协同而延续。珠澳“一签多行”、香港“跨境支付通”，叠加“金股币”齐涨财富效应，或增强旅客的出行与消费意愿。博企积极部署非博彩活动，5月郑秀文回归开唱，6月张学友、权志龙接力登场，后续更有陈奕迅、林忆莲等面向中老年高消费群体。同时，Labubu等泡泡玛特大型IP也于6-9月登陆澳门，进驻官也街等热门景点，广吸各年龄层游客打卡互动。博企针对不同客群设计的非博彩活动与其主业形成良好协同效应，助力GGR提升，如韩团、CP活动吸引女性与年轻群体，NBA与潮玩IP则兼顾男性与全年龄段。此外，演出安排亦避开传统节日，主打错峰旅游，实现客流平滑过度。
　　“小而美”构建多元文化拓展非博彩布局，深化高净值客渗透
　　由何超琼领军，美高梅加码非博彩部署，主打中国文化主题以拓展高净值客群，并围绕高端餐饮、演艺等，构建多元沉浸式体验，包括：邀请多位中国名厨，打造海上丝路、宁波、川菜、粤菜等飨宴；今年春节的《黑神话：悟空》交响音乐会，融合游戏原声与国风元素，呈现沉浸式东方神话体验；去年12月首演，由张艺谋执导的驻场演出《澳门2049》，以科技说中国故事，由八大国家级非遗元素，延伸出八幕演出，并结合动力镜面、灯光编程与大量运用顶尖科技，如机器人、仿生飞行等。在《港澳米其林指南2025》中，旗下餐厅雅吉首夺一星，蜀道则多年坐拥一星。保利美高梅博物馆融合科技与传统美学，带来沉浸式动态数码水墨画等，丰富观众的艺术体验。5月累计访客已达70万人次，社交平台曝光量近30亿次。
　　重申“买入”，目标价上调至18.0港元，对应8.8x 26EEV/EBITDA
　　我们维持美高梅中国25/26/27EEBITDA 88/90/93亿港元。我们认为公司的非博彩部署跟其博彩业务产生高效协调，引领恢复能持续优于行业，并助力股价跑赢大盘。基于港股博彩行业8.7x 26EEV/EBITDA，上调目标价至HKD18.0，对应估值为8.8x（前值HKD14.0）。重申“买入”。
　　风险提示：政策落地不及预期，测算存在误差，海外博彩市场竞争加剧。