公司公告2025年三季报：1）营收：前三季度1676.0亿元，同比-4.1%；25Q3为585.0亿元，同比-20.4%、环比+14.4%。2）归母净利润：前三季度270.7亿元，同比-29%；Q3为95.3亿元，同比-55.1%、环比+63.2%。3）扣非归母净利润：前三季度269.7亿元，同比-29.1%；Q3为95.0亿元，同比-55.3%、环比+63.1%。4）回购：公司此前公告拟回购A股股份5000万至1亿股，预计回购金额7.49-14.98亿元人民币；此外，公司拟同步在回购H股的一般性授权框架下继续实施H股回购。
　　旺季量价环比提升，非美线箱量同比继续增长，美线单价表现好于行业。
　　Q3美线经历前期关税反复导致的运价波动后，现货运价整体回落，高关税仍抑制出货意愿、货主趋于观望；考虑美线长协切换等，公司单箱收入变化好于CCFI美线指数。欧线在绕航下旺季同样较往年有所提前，节奏上前高后低、单价均值环比涨幅较明显。市场整体呈现常规季节性波动。
　　1）收入端：测算25Q3集运业务收入约562.3亿元，同比-21.2%。其中：除海运以外供应链收入113.1亿，同比+4.8%。集运航线收入517.8亿，同比-23%、环比+15%；分航线看，跨太平洋/亚欧/亚洲内/其他国际/中国大陆同比-34%/-32%/-13%/-11%/+15%，环比+16%/+27%/+5%/+27%/-2%。
　　2）货量：Q3箱运量690.3万TEU，同比+4.9%、环比+1.5%，五大航线分别同比-4%/+3%/+2%/+12%/+17%，环比+8%/-1%/+1%/-3%/+1%。
　　3）单箱收入：Q3综合单箱收入1052美元/TEU，同比-27%、环比+14%；外贸单箱收入1276美元/TEU，同比-26%、环比+16%；五大航线分别同比32%/-35%/-15%/-21%/-3%；环比+9%/+29%/+4%/+32%/-2%。
　　4）单箱成本：测算Q3集运业务单箱成本约879美元/TEU，同比-2.3%；对应单箱毛利263.9美元/TEU，同比-57.7%。
　　5）集运利润：Q3集运业务EBITMargin约20.9%，同比-18.4pts、环比+7.1pts；集运净利率16.2%，同比-15.7pts、环比+5.6pts。
　　6）码头业务：Q3营收30.8亿，同比+8.1%；毛利率26.0%，同比2.9pts。Q3中远海运港口总吞吐量3898.2万TEU，同比+4.2%。
　　展望后市：Q4干线开启挺价，美线基于空班/停航+小幅度抢运、欧线基于临近年底长协签约季的停航挺价等，预计春节前主干航线运价具备支撑。加沙停火再度引发复航担忧，我们仍认为地缘事件或存在反复，红海复航取决于“巴以冲突是否彻底结束—胡塞武装是否彻底停止袭击红海—船司何时全面复航”的三重传导关系。若全面复航，当前集运格局下船公司或仍具备有效运力动态平衡能力，采取大比例空班/停航、降速、拆船等措施应对。因此复航更多是阶段性冲击，龙头中长期盈利显著承压、甚至持续深度亏损的概率预计较低；而目前估值已较大程度隐含相关悲观预期。
　　继续看好集运龙头网络价值，以格局+优质资产负债表+稳定股东回报的确定性，应对外部不确定性。1）公司主业端“格局为运价托底”与报表端利息收入+投资收益下，中长期盈利中枢或具备支撑，PB/净现金构筑安全边际，价值修复空间较大。2）龙头延伸布局全球核心港口等端到端集装箱综合物流资产，有望带来价值重估。3）同时公司稳定分红与积极推进回购政策，也将带来可观的股东回报。
　　盈利预测与投资建议：基于红海短期内难以全面复航，预计2025-2027年归母净利润为310.4、202.3、217.8亿元（原预测282.9、189.1、210.6亿元），对应PE为7、11、11倍，对应PB为0.94、0.91、0.87倍。我们认为公司H、A股估值具备安全边际，当前PB显著低于疫情前常态化水平、已较大程度隐含红海通航/运力交付等悲观预期；预估25年H/ A股息率8%/7%。维持“推荐”评级。
　　风险提示：经济严重衰退致运需下滑，地缘局势变化，红海快速恢复通航，外部政策导致成本超预期增加，运力供给交付节奏超预期等