一、回顾：《牛市震荡似“危”实“机”，耐心抄底等TACO》。我们在2025年10月12日强调抓住牛市的主要逻辑，并指出相比4月份，中国的主动权更大，特朗普在APEC会议前TACO概率高。短期中国股市若因海外风险而下跌，将是“黄金坑”。震荡是牛市蓄电池、耐心抄底，积极拥抱黄金稀土等战略性资产，继续战略性看多科技主线。
　　二、中期流动性展望：维持判断——港股流动性环境将进一步改善
　　海外，美国应对困境，美联储易松难紧，美元难改弱势。1）美国两党纷争以及高债务困境下，美元大概率延续走弱。2）美联储货币政策易松难紧，短期12月降息预期虽然降温但宽松基调没有改变，中期看，财政约束将持续强化货币政策宽松取向。短期，鲍威尔表示12月降息“并非板上钉钉”，12月降息预期概率从联储议息会议前接近100%下降到不足70%。但鲍威尔的表态一定程度上淡化了通胀上行的风险，并强调了就业温和下行的趋势。即使12月不降息，美联储也将停止缩表，这将进一步释放流动性。中期，美国政府的巨额债务压力使得政治层面对降息的推动成为核心变量。2026年鲍威尔任期届满，需要密切关注未来新任主席的提名人选。
　　港股通，内地资金将持续流入港股。1）本轮牛市中港股通持续为港股市场提供增量资金，尤其在市场震荡期，港股通资金流入呈现出利用震荡加速布局的趋势。2）港股通ETF成为内地资金配置港股的重要承载体。2025年以来，港股通累计净流入规模已达到11438.8亿元，其中通过ETF流入的资金累计达2763.7亿元，占比超过20%。3）港股科技板块，近期内地资金积极布局，表现出较强的抄底意愿。10月8日以来，随着恒生科技指数的再次调整，流入科技相关ETF的资金也显著增加。
　　三、中期基本面展望：继续强调——科技行情已成为本轮港股牛市主线，与“中国新质生产力发展及传统产业优化提升”将持续形成正反馈
　　中期行情的基本面聚焦中国经济未来的亮点：科技引领与赋能，新兴和传统都有机会。
　　二十届四中全会提出了“十五五”时期经济社会发展的主要目标：《“高质量发展取得显著成效，科技自立自强水平大幅提高，进一步全面深化改革取得新突破，社会文明程度明显提升，人民生活品质不断提高，美丽中国建设取得新的重大进展，国家安全屏障更加巩固”。本次全会的积极表态有望进一步增强市场对中长期发展的信心，强化本轮行情的主线逻辑，为港股与A股长牛奠定坚实基础。
　　习近平总书记关于中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》的说明指出：“推动高质量发展，最重要是加快高水平科技自立自强，积极发展新质生产力，在推动科技创新、加快培育新动能、促进经济结构优化升级上取得实质性、突破性进展”。“十五五”对科技创新的重视程度显著提升，彰显了以科技自立自强为核心的发展路径，确立其在未来五年乃至更长周期中引领经济转型与市场长期主线的地位。
　　中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出培育壮大新兴产业和未来产业，加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，深入推进数字中国建设。涉及到的产业具体而言包括：加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展；前瞻布局未来产业，推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点；全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域关键核心技术攻关取得决定性突破；加快人工智能等数智技术创新，突破基础理论和核心技术，强化算力、算法、数据等高效供给；全面实施“人工智能+”行动；加强网络、数据、人工智能、生物、生态、核、太空、深海、极地、低空等新兴领域国家安全能力建设。
　　中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》明确指出构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系。传统产业重点在于优化提升，具体包括：推动重点产业提质升级，巩固提升矿业、冶金、化工、轻工、纺织、机械、船舶、建筑等产业在全球产业分工中的地位和竞争力；提升产业链自主可控水平；推动技术改造升级，促进制造业数智化转型等。
　　科技创新成为推动港股市场上行的主线逻辑，并将继续主导新一轮牛市叙事，走出美股长牛模式。
　　1）在10月3日报告牛市震荡似“危”实“机”，耐心抄底等TACO》中我们指出，美股自2023年以来AI资本开支先行、商业模式跟进，科技巨头持续引领走牛的模式。当前港股的基本面正沿着这一轨迹演进：科技创新作为新质生产力的核心力量，已成为推动市场上行的主线逻辑，并将继续主导新一轮牛市叙事。
　　2）港股科技创新作为新质生产力的核心力量，已成为推动市场上行的主线逻辑，并将继续主导新一轮牛市叙事。随着中国AI投资加速和AI应用的推进，AI相关Capex有望成为下一轮盈利增长的发动机，恒生科技指数成分股的盈利预期和估值都有提升空间。季报期应该重点聚焦AI的进展和贡献