事件：淮北矿业发布2025年三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入318.4亿元，同比-43.8%；归母净利润10.70亿元，同比-74.1%；加权平均净资产收益率2.53%，同比-7.68pct。2025Q3单季度，公司营收112.3亿元，同比-42.2%，环比+11.8%；归母净利润0.39亿元，同比-96.8%，环比-88.6%；加权平均ROE为0.09%，同比-2.83pct。对此，我们点评如下：
　　煤炭量减本增是25Q3业绩环比下滑主因。2025年前三季度，公司商品煤产量1304万吨，同比-16.8%，商品煤销量981万吨，同比-17.4%；吨煤售价804元，同比-27.9%/-311元；吨煤成本461元，同比-17.2%/-96元；吨煤毛利343元，同比-38.6%/-215元；吨煤毛利率42.6%，同比-7.4pct。
　　 2025Q3单季度：2025Q3单季度，公司商品煤产量413万吨，同比-22.8%，环比-10.2%；销量334万吨，同比-13.2%，环比-4.8%，主要为公司部分煤矿换工作面影响产销量；吨煤售价743元，同比-29.4%/-309元，环比-0.6%/-4元；吨煤成本446元，同比17.5%/-95元，环比+4.8%/+20元；吨煤毛利297元，同比-41.9%/-215元；环比-7.7%/-25元；吨煤毛利率40%，同比-8.6pct/环比-3.1pct。
　　煤化工：焦炭、甲醇量价环比改善，静待业绩释放。2025Q3单季度，焦炭销量99万吨，同比+11.3%，环比+0.7%；吨焦售价1375元，同比-25.4%，环比+1.0%；乙醇销量14.4万吨，同比-1.8%，环比+12.0%；吨乙醇售价5054元，同比-1.8%，环比+1.5%。
　　在建稳步推进，长期动能蓄势。截至2025年6月底，公司在建项目稳步推进：1）陶忽图煤矿（产能800万吨/年）：副井与主井提前贯通，地销系统开工，预计2026年具备投产条件，投产后将巩固煤炭主业优势。2）聚能发电项目（2×660MW）：#2冷却塔外筒到顶，铁路专用线及电力送出线路开工，预计2025年底有望投产。3）雷鸣科化河南南召青山矿项目开工建设，成功取得云南华坪干箐矿采矿权。
　　盈利预测与投资建议：随着查超产政策推进，焦煤价格中枢持续回升。同时，公司在产煤矿有望逐步恢复正常，在建增量项目将陆续落地，发展后劲仍足。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.43/16.71/20.59亿元，分别同比-70.3%/+15.8%/+23.2%，对应EPS为0.54/0.62/0.76元，对应10月30日的收盘价PE分别为25.3/21.8/17.7倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济需求大幅波动、煤炭价格超预期下跌、在建项目投产进度不及预期、安全环保政策加码。