公司公告2025年三季度报，25年Q1-Q3总营收/归母净利/扣非净利88.82/25.49/25.45亿，同比-10.66%/-17.39%/-17.23%；25Q3总营收/归母净利/扣非净利19.31/3.20/3.21亿，同比-26.78%/-48.69%/-48.95%。产品端，公司核心产品升级、新产品布局陆续落地，外部环境承压下以特A类为代表的大众价位产品表现相对较好。市场端，公司省内精耕攀顶，分品系、区域专项提升；省外攻城拔寨，周边化、板块化举措有效落实。展望未来公司省内市占率有望持续提升，省外在“三聚焦”战略下增长空间较大，维持“买入”。
　　特A类及以上产品占比持续提升，省内省外协同布局
　　25年Q1-Q3特A+/特A/其他类收入同比-15.97%/+0.32%/-18.28%，25Q3特A+/特A/其他类同比-38.04%/-1.12%/-31.50%，25Q1-Q3特A及以上收入占总营收比重同比+0.44pct至94.83%。25Q3外部环境压力增大，但我们预计大众价位代表产品淡雅系列表现仍居公司前列；核心大单品开系列受外部环境影响预计有所下滑；国缘V系定位高线次高端价格带同样有所承压。分区域，公司通过分区精耕、分品提升不断打破省内“天花板”，省外围绕重点板块市场布局，25Q1-Q3省内/省外营收同比-12.40%/+0.06%，25Q3省内/省外营收同比-29.79%/-13.79%。公司收入跨越百亿规模后，“省内精耕”+“区域扩张”的节奏更加坚定清晰。截至25Q3末，公司省内/省外经销商较24年末增加4/80家。
　　Q1-Q3销售费率同+2.8pct，盈利能力有所承压
　　25Q1-Q3毛利率同比-0.5pct至73.8%（Q3同比-0.6pct至75.0%）；25Q1-Q3销售费用率同比+2.8pct至18.1%（Q3同比+9.5pct至30.0%），主要系市场营销投入增加所致；25Q1-Q3管理费用率同比+0.3pct至3.6%（Q3同比+0.9pct至5.4%）；25Q1-Q3税金及附加率同比+0.9pct至16.0%（Q3同比+1.3pct至20.8%）；最终25Q1-Q3/Q3归母净利率同比-2.3/-7.1pct至28.7%/16.6%。同时，公司25Q1-Q3销售回款87.4亿元（同比-5.9%）；经营性净现金流9.1亿元（同比-59.3%）。25Q3末，公司合同负债5.2亿元，同比/环比分别-0.2/-0.8亿元。
　　公司中长期增长势能有望延续，维持“买入”评级
　　公司将持续受益于江苏市场的庞大需求和省外市场稳健布局，看好其未来长期增长势能。考虑到外部需求恢复节奏，我们下调盈利预测，预计25-27年营业收入为101.5/106.7/113.6 （较前次-8%/-8%/-8% ），同比-12.1%/+5.1%/+6.4%；预计25-27年EPS为2.11/2.21/2.31元（较前次-15%/-14%/-14%）。参考可比公司26年平均16xPE均值（Wind一致预期），考虑公司仍有省内深耕和省外扩张机会，给予公司26年22xPE，目标价48.62元（前值为54.12元，对应25年估值22xPE，可比公司估值对应25年18xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题。