追寻长期主义，坚定看好穿越周期的子行业龙头。化工行业自21年景气高点以来，近几年资本开支维持高增速，供给大幅增长，叠加需求端复苏相对较弱，行业面临高成本弱供需的格局，行业步入周期下行。然而在行业周期底部，化工行业仍有较多能够穿越周期的“长期主义”企业，这些企业往往在实现自身增长的同时，也能够通过市值提升或分红等方式带给投资者丰厚的回报。长期主义企业通常具备优质股东背景、优异的经营管理能力、合理的产业链布局、持续的研发投入和较强的社会责任感。这些特征使得“长期主义”企业在企业成长、资本市场反馈和社会评价三个维度表现突出，实现稳健增长和可持续发展。
　　油价波动期韧性凸显，持续看好“三桶油”及下属油服工程企业。在2023年以来的新一轮油价波动周期中，得益于产量持续上升和优异的成本控制能力，中国石油、中国海油当期业绩水平高于历史油价水平接近时期，利润同比水平也好于海外石油巨头，“三桶油”在油价下行期的业绩韧性凸显。展望2026年，“三桶油”将继续维持高资本开支，不断加强天然气市场开拓，加快中下游炼化业务转型，有望实现穿越油价周期的长期成长。油服方面，国内高额上游资本开支投入将有力保障上游产储量的增长，使得油服企业充分受益，叠加海外业务逐渐进入业绩释放期，主要油服企业经营质量明显上升，在油价下跌的同时业绩逆势上行。我们看好中海油下属油服企业经营质量的持续改善，国际竞争力有望进一步提升。此外，“三桶油”积极响应“一带一路”倡议，海外业务布局逐步深化，下属工程公司借助母公司平台优势，把握出海新机遇，有望取得海外业务发展的持续突破和盈利能力的持续提升
　　静待“炼化-化纤”产业链景气复苏，行业格局有望持续优化。当前石脑油、芳烃、聚酯等主要石油化工产业链的价差依然位于2019年以来历史50%分位以下，静待行业景气修复。我们看好稳增长背景下石化化工行业高端化转型、产业升级有望加速。炼化方面，炼化扩能接近尾声，炼油红线约束下行业供需有望改善，随着“油转化”、“油转特”加速，炼化行业有望高质量发展。化纤方面，涤纶长丝新增产能较少，产能结构性优化加速，我们看好龙头企业市占率和市场竞争力持续增强
　　煤价中枢下行叠加产业升级加速，煤化工产业链盈利有望改善。2024年，煤炭供需逐渐宽松，动力煤、无烟煤价格有所回落。截至2025年10月20日，国内主焦煤、动力煤、无烟煤均价分别为+1690元/吨、748元/吨、874元/吨，较年初分别-10.5%、-2.0%、-16.0%。此外，在能源转型背景下现代煤化工将得到适当发展，结合我国“富煤贫油少气”的资源国情，传统煤企绿色转型与大力发展煤炭深度清洁利用已是必然趋势。煤价中枢下行叠加现代煤化工发展前景，我们坚定看好煤化工板块长期景气提升
　　投资建议：（1）上游龙头在油价波动期韧性凸显，天然气产业链有望长期稳健发展，持续看好上游及油服板块。建议关注：中国石油、中国石化、中国海油、中海油服、海油工程、海油发展、石化油服、中石化炼化工程、中油工程、新奥股份、九丰能源、昆仑能源。（2）静待“炼化-化纤”产业链景气复苏，炼化龙头有望受益于行业格局优化和产业升级，建议关注：恒力石化、荣盛石化、东方盛虹、恒逸石化、桐昆股份、新凤鸣。（3）煤价中枢下行，煤化工企业盈利能力提升，能源转型背景下，煤炭深度清洁利用可期，看好煤化工板块景气度，建议关注：华鲁恒升、宝丰能源、鲁西化工、诚志股份、阳煤化工、中国旭阳集团。（4）需求复苏供需持续改善，持续看好顺周期龙头白马，建议关注：万华化学、卫星化学。
　　风险提示：下游需求恢复不及预期，化工产品及原料价格波动，中美贸易摩擦风险，安全与环保生产风险，汇率波动风险。