事件：10/30，招商证券披露9M25业绩，业绩符合预期。公司9M25实现营收182亿元，同比+28%，归母净利润89亿元，同比+24%。3Q25实现营业收入77.2亿元，同比+65%，环比+33%；归母净利润36.9亿元，同比+53%，环比+28%。9M25加权ROE（未年化）为7.18%/yoy+1.06pct。3Q25公司归母净利润达到历史单季次高（仅次于2Q15）。
　　公司经营提质增效，管理费率持续压降，经营杠杆改善。9M25公司管理费率45%，较9M24的47%、1H25的46%持续下行；3Q25公司经营杠杆4.44倍（剔除客户资产），较2024年的4.39倍、2Q25的4.15倍明显提升。
　　 9M25全业务线实现同比正增，经纪及信用业务收入表现亮眼。各业务收入（同比增速）如下：经纪66亿（+80%）、投行5.1亿（+22%）、资管6.5亿（+30%）；净利息12.8亿（+88%）、净投资73.1亿（+1%）。收入结构如下：经纪37%、投行3%、资管4%、净利息7%、投资41%(剔除其他手续费收入及长股投)。3Q25单季业务收入（同/环比）如下：经纪28.7亿（+162%/+62%）、投行1.1亿（-20%/-50%）、资管2.1亿（+31%/-2%）；净利息6.5亿（+204%/+54%）、净投资32.0亿（+28%/+23%）。
　　 3Q25自营同环比双位数增长，投资收益率明显改善。3Q25末公司总资产7456亿元/较2Q25末+11%。金融投资资产方面，期末公司金融投资资产3848亿元，较2Q25末+6%（交易性金融资产+7%，其他债券投资+4%，其他权益工具投资+3%）。3Q25股债市场环境分化，公司单季投资收益为32.0亿元，实现同环比双位数正增，预计通过处置其他债权投资兑现部分业绩。测算得到公司3Q25年化自营投资收益率4.7%（VS 2Q25年化3.9%、3Q243.8%）。
　　 3Q25经纪收入弹性高于同业，融资市占率稳中提升。市场表现：3Q25市场日均股基成交额2.5万亿元，同比+210%，环比+67%。公司情况：3Q25经纪业务净收入28.7亿元，同比+162%，环比+62%，业绩弹性佳。融资情况：3Q25末市场融资余额2.38万亿元，较2024年末+28%，招商证券3Q25末融出资金1293亿元，较2024年末+35%，测算得到公司期末融资市占5.44%，较2024年末+0.28pct。
　　博时基金及招商基金ETF规模快速增长。根据Wind，博时基金：3Q25末博时基金非货基规模6641亿元（行业第八），较年初+5%，其中非货ETF规模2200亿，较年初+63%。招商基金：3Q25末招商基金非货基规模5496亿元（行业第十二），较年初-2%，非货ETF规模657亿元，较年初+76%。招证资管：期末非货基规模46.2亿元（VS 2024年末仅4亿元）。
　　投资分析意见：上调盈利预测，维持增持评级。基于报告期公司管理费率进一步压降，自营投资收益率改善明显，我们下调25E管理费率假设、上调25E自营投资收益率假设，从而上调25E盈利预测，我们预计公司25-27年的归母净利润为120.3、131.4、149.6亿元（原预测为113.0、130.6、147.6亿元），同比分别+16%、+9%和+14%，维持增持评级。
　　风险提示：2025年1月10日，深交所对公司出具《关于对招商证券股份有限公司、杨猛、刘兴德的监管函》。2024年12月20日，深圳证监局对公司出具《深圳证监局关于对招商证券股份有限公司采取出具警示函措施的决定》。