上半财年营收中单位数下滑，延续较高派息意愿。公司发布2025/26财年中报，FY25/26上半年实现营收122.99亿元，同比-5.79%，其中，线下零售客流下滑双位数、线上零售同比双位数增长；实现毛利润50.37亿元，同比-6.06%，实现归母净利润7.89亿元，同比-9.69%；FY25/26H1公司毛利率及归母净利率分别为41.0%/6.4%，同比分别-0.1pct/-0.3pct，系在行业折扣氛围下折扣加深对利润造成负面影响。从股息角度看，公司FY25/26财年上半年派息率达102.2%，自FY2019/20至FY2025/26中期累计实现派息率107.3%，持续为股东提供较高的股息收益。
　　分渠道看，公司开启全域零售新业态布局。受行业大环境影响，公司经营面临挑战，但全域零售策略助公司持续获得流量。从渠道策略看，公司开启全域零售新业态布局，即线下门店通过开设内容电商、私域、本地生活、即时零售等线上渠道探索传统门店的N种角色拓展，且聚焦资源投放，遵从“谨慎开改、适度淘汰”的拓店方针，FY25/26H1直营门店数同比-19.4%至4688家，但单店销售面积同增6.5%。
　　核心国际品牌势能逐步修复，新品牌助公司多元化布局。公司与国际头部品牌耐克、阿迪深度合作，伴随近年阿迪、耐克高层调整，后续有望重拾增长，驱动公司业绩上行。从阿迪角度看，独家合作的阿迪达斯先锋运动门店（Future Of Style）已开业，有望助推公司阿迪代理业务迈向新高度；从耐克角度看，新CEO埃利奥特·希尔上台，有望推动第三方经销商获取更多品牌支持政策，利好公司未来发展。此外，公司近期引进跑步品牌Soar、Norda以及顶级户外品牌NORRONA，多元化的品牌布局有望助公司拓宽客群，打开业绩新增长极。
　　盈利预测与评级：滔搏作为国内头部运动服饰经销公司，具备行业领先的经销渠道及代销品牌资源，与国际品牌深度合作夯实营收基本盘，且借助公司渠道及品牌优势不断外拓新品牌，有望获得新增长驱动。我们预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别14.18亿元/16.85亿元/19.98亿元，同比分别增长10.23%/18.90%/18.52%。考虑到公司在运动服饰经销行业具备渠道、品牌资源、会员忠诚度、数字化管理优势以及主要代理品牌势能逐步修复或具备修复预期、新晋代理品牌有望助公司拓展新客群，维持“买入”评级。
　　风险提示。零售环境修复不及预期风险，国际品牌发展不及预期风险，新品牌拓展不及预期风险。