市场回顾：美债利率整体下行，期限利差震荡。三季度美债利率整体下行，主要由非农数据走弱、降息预期发酵带来。美元信用债风险情绪趋弱，中资美元债和美国美元债均是投资级跑赢高收益。高收益中资美元债表现好于美国国债，但不及其他市场信用债，或受到地产商债务重组的影响。
　　利率策略：波动或增大，短端确定性更强。10月，政府停摆导致数据真空期，对债市的扰动相对较少，美债或维持低位震荡格局；关注政府重新开放等潜在利空因素。11月，市场有一定概率进入关税+数据重新公布带来的高波动环境中，期限利差有走阔压力。1）关注关税谈判情况。若谈判不顺利，关税不确定性增加可能导致期限溢价攀升。若顺利达成协议，风险偏好修复可能压制美债表现。2）11月公布的失业率数据可能受到政府关门的技术性影响而抬升，但发布时间尚不确定。12月至明年一季度，美国消费季+年初调价，我们预计企业有更大冲动进行成本转嫁，关注通胀效应是否加剧。
　　美元债信用策略：警惕关税升级尾部风险，预计利差先上后下，可逢高买入。择券方面短期建议关注券商、国企等此前在关税冲击时表现较稳健板块，并根据关税风险出清程度灵活调整。
　　汇率判断：预计美元指数维持偏强震荡，同时警惕关税不确定性带来的负面溢价。综合来看预计外部环境或不会给美元指数带来过多压力，美元指数或跟随美国国内降息预期变动。欧洲方面，四季度德国大幅财政宽松开始落地，但法国仍面临财政僵局、英国有财政缺口需要补充，对欧洲整体财政扩张力度构成拖累。因此，美国的不确定性并不显著高于欧洲，而利差较欧日更高，支撑美元表现。但需警惕11月美国关税摩擦升级的尾部风险，今年关税不确定性导致实际美元指数最大较模型低估5%左右。
　　风险提示：1）美联储超预期政策；2）地缘政治冲突升级；3）汇率波动超预期。