周大福公布FY26Q2（7-9月）经营数据：集团零售额同比+4.1%（增速环比+6pct），其中中国内地/中国港澳及其他市场同比分别+3.0%/+11.4%，增速环比分别+6.3pct/+3.6pct。季内集团不同地区及不同品类产品的同店销售增速全面转正，主因定价黄金、黄金镶嵌等定价产品销售表现亮眼，叠加低基数效应。随着下半财年逐步进入黄金珠宝的消费旺季，以及集团在标志性系列产品方面不断发力、渠道优化稳步推进，我们看好周大福基本面持续向好，维持“买入”评级。
　　定价产品高增叠加计价黄金改善，内地及港澳同店销售增速全面回正
　　得益于定价产品的强劲增长和计价黄金产品的复苏趋势，FY26Q2集团在中国内地和港澳的同店销售同比增速（SSSG）全面回升。FY26Q2中国内地/港澳SSSG分别为+7.6%/+6.2%，增速环比分别+10.9pct/+4.0pct。分产品看，内地黄金首饰及产品/珠宝镶嵌、铂金及K金首饰SSSG分别为+10.6%/+7.2%，港澳分别为+10.4%/+5.2%。分门店类型看，内地直营店/内地加盟店/香港市场/澳门市场SSSG分别+7.6%/+8.6%/+3.2%/+17.3%。集团的同店销售增速全面转正，反映出集团聚焦可持续增长与高质量盈利的效果显现。
　　定价产品占比进一步提升至30%，支撑毛利率保持韧性
　　分产品看，FY26Q2中国内地黄金首饰及产品/珠宝镶嵌、铂金及K金首饰零售额同比分别+2.3%/+10.0%，港澳及其他市场分别+13.2%/+10.7%。集团在品牌转型方面取得稳步进展，门店产品结构持续优化，季内中国内地高毛利定价黄金零售值同比+43.7%，定价黄金与黄金镶嵌、K金镶嵌等定价产品的零售值占比同比提升5.1pct至29.9%，支撑集团毛利率韧性。集团于4月推出的标志性系列传喜系列产品得到市场的积极反响，传福、故宫系列也推出多款新品，并结合翡翠等材质创新产品设计（季内中国内地翡翠珠宝销售额增长超100%），夯实集团在产品创新与工艺方面的领导地位。
　　低效门店持续出清，择优开设新店有效弥补关店影响，经营表现稳健
　　公司延续渠道优化策略，关闭低效门店、开设新形象店，专注单店店效与盈利能力的提升。FY26Q2集团新开49家店、关闭345家店，净关店296家。截至2025年9月30日，集团在内地/港澳及其他市场共有门店5881/160家。我们预计新开门店店效（月销约150万元）明显高于已关闭门店（月销40-50万元），因此净关店对于集团整体销售的影响有望大幅减弱。展望未来，我们预计FY26或保持较高的关店数量，FY27公司净关店率有望下降。
　　盈利预测与估值
　　考虑到周大福同店销售持续改善，我们上调FY26-FY28归母净利润6%/7%/7%至81.2/89.1/99.0亿港币。参考可比公司2025年Wind一致预期PE均值19倍，考虑到周大福作为行业龙头，同店销售持续向好，渠道调整有望助力盈利质量提升，给予FY2624倍PE，对应目标价19.4港币（前值16港币，基于21倍FY26 PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、黄金价格震荡、消费信心恢复不达预期、门店拓展进度不及预期。