事件：中国再保险发布2025年中期报告。2025年上半年，公司实现保险服务收入510.56亿元，同比-1.4%；归母净利润62.44亿元，同比+9.0%；基本每股盈利0.15元。
　　财险直保盈利能力大幅提升，为业绩增长核心驱动。随着大地保险承保端盈利能力的提升，COR同比-2.58pct至96.99%，为近五年同期最优水平，推动净利润同比+80.0%至10.08亿元。COR的改善主要源于费用率的严格管控，综合费用率同比-2.77pct至30.13%，综合赔付率稳为66.86%，同比+0.19pct。在险种结构上，公司主动调整业务组合，保费收入同比+7.1%。其中，责任险和农业险等非车险种保险服务收入均实现同比17.0%的较快增长，公司在追求规模的同时注重风险防范和业务质量的提升，风险较高的保证保险收入同比-6.5%。
　　再保业务短期承压，境内外业务表现分化。2025年上半年，财再业务净利润同比-9.3%。境内业务保险服务收入同比-19.3%，综合成本率同比+1.29pct至95.83%，主要受农业险业务规模下降及去年同期基数较低影响；境外业务及桥社保险服务收入同比+17.2%，但承保效益受美国加州山火等巨灾影响有所下降，综合成本率同比+1.27pct至86.95%，其中中再产险自身的境外业务COR大幅+7.98pct至100.06%，子公司桥社业务则保持84.41%的优异COR水平。高基数效应下，寿再业务保险服务收入同比-19.2%，净利润同比+13.6%。分部投资收益同比大幅+43.2%至25.51亿元，有效支撑板块盈利。价值创造方面，截至报告期末人身再保险业务EV为405.71亿元，较上年末+12.92%；NBV为17.07亿元，较上年末+3.77%，业务价值稳步增长。
　　投资端表现稳健，高股息策略显效。2025年上半年，公司年化净投资收益率同比-0.18pct至3.72%，净投资收益同比+4.9%至73.21亿元，主要得益于公司择机增配高股息资产及固定收益资产，使得股息和利息收入同比增加。年化总投资收益率为4.31%，同比-0.35pct，总投资收益同比-0.7%至95.84亿元，表现保持稳健。截至报告期末，固定收益投资占比76.6%，保持稳定；股权及基金投资占比12.5%。公司在二级权益投资中重点加大了对红利、医药、科技等领域的投资力度，形成了攻守兼备的持仓结构。
　　投资建议：公司境内再保龙头地位稳固，境外再保业务经营韧性出色，财险直保业务在成本管控和业务结构优化下，承保效益显著改善。预计2025-2027年公司营业收入为1190.59、1205.32、1225.52亿元，归母净利润为111.55、118.45、129.09亿元，每股净资产为2.65、2.88、3.14元，对应10月13日收盘价的PB估值为0.54、0.50、0.46倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济复苏不及预期、资本市场大幅波动、巨灾事件大幅增加