核心观点：
　　2025年10月15日，央行公布25年9月金融数据。我们点评如下：
　　整体情况：基数回升致社融微降，M1增速持续回升。受票据融资同比大幅少增扰动（扣除票据后，投向实体人民币贷款9月同比多增0.11万亿元），叠加政府债高基数，9月社融增速回落0.13pct至8.7%，符合我们预期。高基数叠加季节性波动影响，非银存款同比大幅少增，M2增速环比回落0.4pct至8.4%；受跨境流动性回流、财政支出对经济滞后影响，M1增速继续大幅超预期回升1.2pct至7.2%。
　　政府部门:财政力度维持高位。随着政府债高基数来临，9月政府债净融资同比少增0.3万亿元；财政存款净减少量同比少增0.6万亿元。因财政扩张在融资和支出存在时滞，测算财政力度同比多增0.5万亿元。
　　居民部门：信贷需求仍处于同期低位，存款高增。随着北上深进一步优化住房限购政策，居民中长期贷款增量同比基本稳定；9月消费贷及经营贷贴息政策正式实施，对居民短期贷款带动不太明显，可能主要由于贴息需事后申请，认定标准及流程较为复杂。居民存款高增，预计主要由于季末理财回表，同时利率反抽，居民可能赎回债基产品。
　　对公部门：票据融资同比大幅少增，短期信贷需求处于同期高位。9月企业短期贷款同比多增0.3万亿元，中长期贷款同比基本持平，票据融资同比少增0.5万亿元。财政力度延续高位，企业现金流持续改善，企业存款-对公社融同比多增0.3万亿元。9月29日国家发改委在新闻发布会上表示“推进新型政策性金融工具有关工作，规模共5000亿元，全部用于补充项目资本金”，有望有力撬动企业中长期信贷需求。
　　非银部门：高基数叠加季节性波动影响，非银存款同比少增。9月非银存款同比少增1.97万亿元，结合居民存款同比多增0.76万亿元，市场可能担忧存款搬家是否结束。我们认为非银存款少增原因预计主要有三：（1）去年924后权益市场表现较好，24年9月非银存款同比大幅多增1.58万亿元，基数效应对今年9月非银存款增长形成压力；（2）非银存款存在季末缩量的季节性规律，季末理财资金阶段性回流表内，引发理财规模收缩、居民存款同比多增；（3）受基金销售新规及债市利率反抽的影响，债基吸引力下降。资金可能直接流入股市，因此季末非银存款大幅少增并不一定意味着存款搬家已结束。
　　投资建议：我们在《2025年9月社融前瞻》中提到社融增速回落并不代表实体流动性拐点，预计M1高点还会滞后社融高点一个季度左右。考虑到市场流动性依然宽松，市场风偏提升趋势可能还会延续，叠加去年高基数，四季度利率回落后仍有兑现压力，长债的阶段性反弹大概率提供了减持窗口期，银行板块表现在此处大概率进入平台筑底期。
　　风险提示：（1）经济表现不及预期；（2）金融风险超预期；（3）财政政策力度不及预期；（4）政策调控力度超预期。