事件描述
　　今年三季度以来债市经历了明显的调整，但是与之前债市调整相比，本轮公募债基久期降幅并不明显。例如今年一季度调整行情中，10年期国债收益率从2月初的1.6%左右调整至3月中旬的近1.9%。全市场债基久期中位数从高点的3年下降至2.1年左右。但是本轮调整过程中久期降幅不明显，截至9月17日公募债基久期中位数依然维持在2.5年左右。中长期利率债久期中位数依然维持在3.1年左右，那么为何本轮债基久期降幅并不明显？
　　事件评论
　　首先，相比于Q1的调整，本轮债市调整相对温和，期间也出现过多次修复，并没有达到部分基金的短期止损线。三季度以来10年期国债活跃券收益率调整幅度不到20bps，调整时长接近一个季度，且在此过程中有多次反向修复，例如10年期国债收益率在7月底-8月初过程中阶段性修复至1.7%以下，相比而言Q1调整过程中，10年期国债收益率从2月初的1.6%快速上行至3月中旬的1.9%，1个多月时间内10年期国债收益率就上行约30bps。30年期国债收益率在同期也上行了约30bps，所以无论是调整的幅度还是剧烈程度，本轮均不如Q1，再加上期间修复行情较多，因此没有触达基金的短期止损线。
　　其次，今年债市整体震荡波折，尤其是专注久期策略的债基收益表现明显弱于去年，四季度又是债市传统的抢跑和修复窗口，从完成全年业绩考核角度看，或也不会明显降久期。截至9月14日今年全市场债券型基金收益率中位数为1.21%，年化明显低于去年的3.78%，目前66%的债基产品累计回报在3%以下，而去年有61%的债基产品累计回报在5%以上。纯债类产品表现更为不佳，尤其是中长期纯债基金收益率中位数仅为0.73%，低于去年的4.13%。公募基金更多考核相对排名，但作为纯债类产品，绝对收益也具有重要意义，当前基本面承压，央行可能择机重启国债买卖，临近Q4债市收益率修复概率较大，因而此时即使调整，市场预计也选择不降久期，或至少也不倾向于大幅降久期。
　　此外，当前债市整体处于低利率环境，市场策略容量和选择都较为单一，例如传统的信用票息下沉等在低利率环境下都面临策略容量有限的掣肘，这时候公募基金拉长久期获取票息是必然的选择，区别仅在于哑铃还是子弹策略，这取决于投资者对曲线陡峭化程度的判断，但总体组合肯定要保持一定的久期。理财、银行自营等机构之所以委外，也是对长久期品种有配置需求，今年截至8月长期信用债净融资占比升至33%左右，创下新高。
　　而机构往往在债市出现明显的“负反馈”特征时才会连续大量赎回长债以避免损失，一般幅度的市场正常调整可能并不足以引发大规模的赎回和赎回资产的重配置。从调整斜率来看，2022年11月1日-12月14日、2024年8月5日-8月27日这两个赎回“负反馈”阶段，利率债先急跌，10年期国债收益率T日-T+9日分别累计上行9.2bps、7.7bps（T日为起始日），随后信用债补跌；而本轮债市缓慢回调，并未引发广泛的市场恐慌。
　　预计公募债基继续保持中等偏高的久期水平，久期难以大幅下降。近期市场存在多空分歧，我们预计10年期国债收益率继续在1.7%-1.8%区间保持震荡，随着股债相关性减弱和基本面压力回升，预计四季度债市环境会整体优于三季度。
　　风险提示
　　1、居民与机构赎回行为超预期；2、经济基本面超预期变化；3、央行超预期收紧资金面。