【本周关键词】：美国CPI持稳，就业疲软，降息预期升温，8月全球制造业PMI再次回到扩张区间。
　　投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。
　　美国CPI持稳，就业疲软，美联储降息预期升温。8月全球制造业PMI回升至荣枯线上，宏观氛围较好。基本面方面，各品种金属也在不同程度持续展现出旺季复苏的迹象，基本金属价格有望走强，尤其是对于以铜铝为代表的供应刚性品种。
　　行情回顾：工业金属价格整体上涨，有色行业指数跑赢市场。
　　1）本周工业金属价格整体上涨：LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为1.7%、3.8%、1.6%、3.4%；SHFE铜、铝、铅、锌的涨跌幅为1.1%、2.1%、0.8%、0.7%。
　　2）本周有色行业指数跑赢市场：申万有色金属指数收于6795.38点，环比上涨3.76%，跑赢上证综指2.24个百分点。贵金属、小金属、工业金属、金属新材料和能源金属的涨跌幅分别为5.13%、4.39%、4.10%、2.45%、1.35%。
　　宏观“三因素”总结：8月国内经济动能回升。
　　1）中国8月出口金额同比增长，但CPI同比下滑。根据9月8日数据，中国8月出口金额同比+4.4%（前值+7.2%），其中对美出口大幅下降33%（前值-22%），对东盟出口大幅上升23%（前值17%）。根据9月10日数据，中国8月CPI同比-0.40%（前值0.0%），其中非食品CPI同比+0.50%（前值+0.30%）。中国8月PPI同比-2.90%（前值-3.6%）。根据8月31日数据，中国8月制造业PMI为49.4（前值49.3），其中生产为50.8（前值50.5），新订单49.5（前值49.4）。
　　2）美国8月CPI同比持稳。根据9月11日数据，美国8月CPI当月同比+2.9%（前值+2.7%），核心CPI当月同比+3.1%（前值3.1%）。根据9月2日数据，美国8月制造业PMI为48.7（前值48）。美国制造业连续6个月萎缩，新订单指数时隔7个月重返扩张区间表明市场需求回暖，但考虑产出指数进一步放缓、进口和订单库存持续收缩、就业指数持续低迷，目前制造业企业景气度依然不强。
　　3）欧洲制造业PMI上升至荣枯线上。根据9月2日数据，8月欧元区制造业PMI上升0.9至50.7（前值49.8），自2022年6月以来首次上升至荣枯线上。
　　4）8月全球制造业PMI再次回到扩张区间。8月全球制造业PMI指数环比上升1.2个百分点至50.9（前值49.7）。自2024年6月以来，8月份的制造业PMI创下最大增幅，产出、新订单和就业水平均恢复增长，表明经营状况略有改善。生产活动连续第三个月增长，增速加速至14个月高位。
　　基本金属：旺季复苏持续。
　　1、对于电解铝，降息预期强化叠加季节性去库，铝价突破
　　1）供应方面，电解铝行业开工产能环比持平。本周电解铝行业运行产能4408.5万吨，环比持平。根据百川，本周电解铝产量84.55万吨，环比持平。
　　2）盈利方面，铝价突破2.1万盈利拓宽。长江现货铝价21050元/吨，环比增加1.79%；行业90分位现金成本（含税）16770元/吨，完全成本18804元/吨，即时吨盈利3765元。
　　3）需求方面，下游加工开工率环比增加0.4%。截止2025年9月11日，铝加工企业平均开工率为62.1%，环比增加0.4%。本周铝型材开工率增加1.0%，铝线缆开工率增加0.4%，铝板带和铝箔开工率持平。随着8月进入尾声，“金九银十”旺季即将到来，下游周度开工率本周复苏迹象渐浓。
　　4）库存方面，铝锭去库拐点初现。国内铝锭库存68.6万吨，环比减0.5万吨；国内铝棒库存22.78万吨，环比减0.46万吨；海外方面，LME铝库存48.53万吨，环比增加0.06万吨。全球库存139.91万吨，环比减少0.9万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存25.08万吨，环比增0.58万吨；成品库存56.09万吨，环比增0.31万吨。
　　2、对于氧化铝，产能运行比进一步走阔，价格下跌加速
　　1）供给方面，运行产能处于历史高位。2025年9月12日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能11462万吨，环比持平；运行产能9755万吨，环比增加80万吨。据钢联统计，氧化铝周度产量183.9万吨，环比上周增加1.8万吨。
　　2）需求方面，产能运行比进一步走阔。氧化铝/电解铝产能运行比2.21，环比上周2.19增加0.02，目前处于过剩量扩大趋势中阶段性缩窄状态，仅局部氧化铝企业因环保管控焙烧炉检修，导致阶段性焙烧产量降低。
　　3）库存方面，持续高位累积。库存从上周435.7万吨上升至441.3万吨，环比增加5.6万吨，超越23、24历史同期，逼近22年同期水平。
　　4）盈利方面，即时盈利收缩幅度加剧。截至9月12日，氧化铝价格3073元/吨，环比-2.23%。铝土矿方面，国产矿549元/吨，环比持平；几内亚进口矿CIF74.5美金，环比持平,其中海运费25.5美金。按照国产矿价计算，氧化铝成本2898元/吨，吨毛利155元/吨，环比减少28.58%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本2977元/吨，吨毛利85元/吨，环比减少41.92%。
　　3、对于电解铜，供应稳定需求偏弱，全球累库
　　1）供给方面，铜精矿加工费和冶炼利润相对持稳。铜精矿加工费再次下滑。9月12日SMM进口铜精矿指数（周）报-41.30美元/吨，较上一期下降0.