美国降息周期渐进，宽松货币将推动顺周期资产价格抬升。8月22日，杰克逊霍尔会议上鲍威尔表示，目前美国就业下行风险增加，通胀上行的风险已经大幅减弱，可能需要调整政策立场。这意味着美联储可能即将重启降息。9月9日，美国劳工统计局（BLS）发布初步年度基准修订，预计截至2025年3月的非农就业（NSA水平）将下调91.1万。此次高估幅度（91.1万）超过预期的70万，几乎是去年最终修正值59.8万的两倍。进而驱动期权市场押注9月降息50bp，且年内降息3次。因此，在美国强降息预期下，宽货币驱动顺周期资产价格抬升。9月12日，国内沪铝价格突破2.1万元，行业实时中枢盈利来到3800元/吨左右，利润抬升下，铝板块估值位于工业金属板块整体低位，看好铝板块价值修复。
　　国内供给接近上限，海外增速相对平稳。国内供给端，截至2025年8月，国内电解铝运行产能达4400万吨，产能利用率达96%，未来增量空间有限，预计2025-2027年产能年均复合增速约为1%。从地区来看，云南电解铝产能承接能力已接近饱和，新疆、内蒙煤炭资源丰富，成为电解铝产能落地热门选择，其中疆内部分闲置指标通过技改、置换等方式于疆内盘活，同时河南产能迁移趋势明显，多数已提出跨省置换方案，转向资源优势突出的新疆、内蒙古等地。海外供给端，新增规划产能多集中于印尼、印度以及中东、南非等地区。其中印尼方面，信发印尼项目一期25万吨已于9月通电，建设速度较快引发市场关注，但整体来看受电力以及资金出境制约，印尼电解铝产能投产进度仍然较为缓慢，近年增速相对平稳。此外从再生铝角度来看，近日国家发改委等四部委联合发布的《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》（发改体改〔2025〕770号）正在各地铺开，该政策明令禁止各类违规返还税费行为，或将对再生铝产能增速产生一定压制，抵消海外电解铝产能增长预期。
　　需求结构转型，消费韧性较强。步入金九银十，旺季下游开工率有所提升，铝水比例回升，其中线缆、罐料、汽车板等产品需求支撑较强。整体来看，目前铝下游需求结构持续转型，据SMM数据，建筑用铝/交通用铝/电力用铝2024年占比分别为23%/24%/23%，预计2025年占比分别为22%/25%/24%，交通需求及电力需求已经超过建筑需求。分下游来看，地产用铝方面，整体增速延续下滑；交通用铝方面，新能源汽车销量增速维持30%左右高增长，轻量化需求下车身结构、热处理系统以及电池包等新能源汽车用铝需求火热；电力用铝方面，国网特高压订单支撑稳定，同时市场对下半年特高压招标预期较强，铝线缆开工率延续高位运行；光伏用铝方面，虽然上半年光伏抢装引发需求下滑担忧，但目前光伏排产相对稳定，光伏型材需求维持稳定。因此整体来看，铝下游消费韧性表现较强，全年表需增速预计为2-3%。
　　铝业具备红利属性，配置价值凸显。在供给约束、需求韧性以及行业低库存支撑下，电解铝价格维持高位震荡趋势，叠加氧化铝价格回落，7月以来行业盈利修复至3000-3500元/吨高位。根据铝企中报业绩来看，铝企盈利能力稳定，现金流充裕，分红水平有所提升。从中期分红情况来看，天山铝业/云铝股份/中国铝业/南山铝业中期分红比例分别为44%/40%/30%/18%，同时天山铝业/南山铝业承诺全年分红比例不低于50%/40%。因此在高景气度带来高水平盈利以及低资本开支背景下，铝企盈利稳定维持高位，逐步优化资产负债表并提升分红比例，配置价值凸显。建议关注：中国铝业、云铝股份、天山铝业、中孚实业、焦作万方等，以及港股中国宏桥（港股团队覆盖）。
　　风险提示：海外电解铝产能增长超预期、下游需求超预期下滑、美联储货币政策超预期紧缩等。