【宏观-张岸天】就业、通胀和美联储连续降息预期
【策略-涂婧清】内外部流动性改善驱动港股新一轮上涨
【固收-朱宸翰】长债重定价结束了么
【银行-王先爽】M1增速何时见顶？-8月金融数据分析
【基金评价-徐燕红】公募基金第三阶段费率改革影响深度解析
【宏观-张岸天】就业、通胀和美联储连续降息预期
近期，海外市场对于美联储自9月起连续降息三次的预期升温，主要由弱非农和仍属温和的关税通胀等经济数据所支持。
从美债利率来看，市场已经从上周开始计入供需双弱、降温明显的劳动力市场。1）8月非农新增2.2万人，大幅低于市场所预期的7.5万人。建筑业、制造业、商业服务和政府部门的降幅都比较明显，其中建筑业降幅扩大到-0.7万人（前值-0.1万人），时薪增速环比涨幅有0.6%，价升量减很可能反映出移民政策的影响。2）9号BLS发布非农基准修订数据，共计下修91.1万人，属于市场预期高位区间。分行业来看，政府部门下修3.1万，私人部门下修88万，其中建筑和制造业分别下修2.9和9.5万，信息和金融分别下修6.7和3.9万，批发和零售分别下修11万和12.6万，休闲酒店下修17.6万。除公共事业等极个别行业小幅上修之外，各行业普遍反映了对此前就业景气的高估。
除了就业数据之外，本周的通胀数据也偏温和。1）美国8月CPI同比2.9%，符合市场预期。尽管8月食品价格升温反映了农产品关税，整体上关税敏感型商品的价格走势冷热不均，关税通胀的传导仍然缓慢。2）PPI数据远低于预期。8月PPI环比降至-0.1%（前值0.7%），降幅主要是由最终需求服务环比录得-0.2%（前值0.7%），也印证了关税通胀的传导温和。
【策略-涂婧清】内外部流动性改善驱动港股新一轮上涨
9月以来，港股市场表现强势，主要是内外部流动性改善共同驱动的新一轮上涨。第一，美国就业数据大幅低于预期、通胀基本符合预期或弱于预期，市场对美联储降息预期明显提升，美元指数和美债利率下行。第二，7月下旬以来受套息交易逆转导致的香港本地流动性冲击结束，当前港币汇率基本稳定，香港利率hibor开始回落。第三，中报业绩披露期结束，外卖大战对互联网龙头冲击的担忧暂告一个段落。往后去看，美联储降息预期的变化可能成为影响市场节奏的一个关键变量。当前美债利率对美联储降息预期的反映已相对充分，如果美联储议息会议表述和利率路径指引不是那么鸽派，那么可能会引起短期的市场扰动，但我们仍倾向于认为，9月降息是美国重启降息的开始而非结束，这就意味着降息所带来的美元流动性宽松环境是中期趋势，香港作为离岸市场，将更大程度受益于弱美元的格局。
结构上，建议重点关注科技（短期利空出尽+AI叙事驱动）和有色金属（美联储降息+反内卷+PPI触底回升），对应恒生科技/港股通互联网、港股通有色等指数。
【固收-朱宸翰】长债重定价结束了么
一、基金赎回压力+股市上行，这使得上周长债利率上行加快，并突破关键点位
证监会9月5日发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》，这是公募降费的第三阶段。其中提到债基赎回费从原先7天（1.5%）、30天（0.75%）和3个月（0.5%）提升至7天（1.5%）、30天（1%）和6个月（0.5%）。如果政策完全落地，这将使得被动固收产品受益，主动债基、固收+产品整体受不利影响，其中短债基金受冲击大于中长债基金。上周公募债基大幅卖出长债或许是为了应对预防性赎回压力，叠加股市上周震荡上行，从而使得长债利率上行加快，10年国债活跃券上行突破1.8%关键点位。周五市场情绪开始缓和，10年国债活跃券利率边际回落至1.8%以下。
二、央行是否重启购买国债仍有很大的不确定性
近期机构对于央行重启购买国债的讨论增加。我们认为，央行是否重启购买国债仍有很大的不确定性。首先，年内政府债券发行规模已经快接近尾声。今年政府债券发行节奏偏快，按照财政预算安排，地方债一般债发了6355亿元，进度79.4%，地方债专项债34138亿元，进度77.6%，这意味着后续政府债券发行压力已经不大。其次，目前债券市场仍然较为平稳，并没有出现大的风险。利率曲线也处于较合适的状态。这意味着重启买债的迫切性或许不高。而且央行重启买债也要看购买的国债期限，以及股市央行重启买债的反应，才能判断对于债市的综合影响，不能简单解读为利多。
三、如果债市出现反弹，建议止盈，而不是激进追涨
近期长债利率上行较快，从技术面来看，存在反弹的可能性。但我们继续维持此前的判断，也即10年国债利率在1.75%以下不追涨，1.8%以上可以关注短期配置价值，等待股市节奏变化带来的交易机会。央行货币政策保持宽松，短端品种风险可控，可以采取哑铃型策略来应对波动较大的市场。另外，“固收+”资金仍有增长潜力，这会带来对于中短久期信用债的配置力量，因而在震荡偏弱的市场，中短信用品种也可以关注。负债端稳定的机构可以关注地方债配置价值，目前15Y地方债具有一定的配置价值。
