从“平台销售”到“生产力工具”战略演进，“先知AIOS平台+智能解决方案+生成式服务”构建底层业务架构
　　第四范式是中国AI决策智能行业领先厂商，致力于推动企业AI数字化转型，降低企业AI建模成本，在AI逐步从探索转向落地、生产的当下，公司凭借核心AI技术、有竞争力的产品形态及商业化能力，加速适应“AI普惠化”趋势。先知AIOS平台是公司所有业务内核，通过历次迭代升级为用户提供端到端企业级人工智能解决方案，以自然语言交互方式（企业级AIAgent）辅助业务人员构建行业大模型；SHIFT智能解决方案在先知AIOS平台基础上，针对不同行业业务场景打造标准化解决方案；式说AIGS服务通过生成式AI赋能软件开发，AIGSBuilder、AIGSCodeX提高开发效率。
　　聚焦B端标杆客户垂直行业场景，Phancy开启C端消费电子布局
　　公司深耕金融、能源与电力、交通运输重点行业，典型客户包括工商银行、国家电网、中国石油等，持续拓展制造、零售、医疗保健等行业新市场，B端标杆客户平均收入（ARPU）提升与客户基数增加实现量价齐升，驱动营业收入高速增长，2024年标杆客户数达161个，同比增长16%，ARPU达1910万元，2025年中期标杆客户数90个，同比增加4个，ARPU达1798万元，相比去年同期增长56.6%，先知AI平台将成为未来企业AI生产力基础设施。
　　2025年3月公司发布Phancy消费电子业务板块，为C端客户提供基于AIAgent的软硬件一体解决方案，助力消费电子公司低门槛、低成本生产AI产品，Phancy业务板块助力第四范式实现B、C端业务全覆盖。
　　营业收入高速增长，经调整净亏损持续收窄有望扭亏为盈，先知AI平台业务为核心增量
　　公司营业收入从2020年9.42亿元增长至2024年52.61亿元，CAGR达53.7%，2025年中期收入26.26亿元，同比增长40.7%，主要由于先知AI平台持续升级驱动标杆用户基数及ARPU齐升。分部收入来看，2025年中期先知AI平台收入21.49亿元，同比增长71.8%，占比81.8%，成为驱动收入增长核心增量，SHIFT智能解决方案收入3.71亿元，同比下降18.1%，占比14.1%，式说AIGS服务收入1.06亿元，同比下降34.8%，占比4.1%。
　　2025年中期研发费用达8.93亿元，同比增长5.1%，研发费用率回落至34.0%（2024年同期41.3%），研发费用实现规模化效率提升，经调整净亏损0.51亿元，同比收窄70.0%，预计将迈入盈利通道，2025年有望实现调整净利润转正。
　　对标Palantir，金融、电信、能源等私有化部署场景中优势明显
　　Palantir目前业务结构包括政府及商业业务，旗下平台Gotham主要用于政府、军工及部分商业场景，Foundry主要用于商业化场景，Apollo用于管理不同环境软件部署，AIP平台通过构建AIOS系统，将大语言模型集成到客户私有网络，驱动工具和相关决策调用，目前在美国盈利路径已跑通；第四范式凭借金融、电信、能源领域等私有化部署场景中优势明显，在国内市场先发优势显著。
　　投资建议
　　我们预计第四范式2025/2026/2027年营业收入为70.72/93.43/123.81亿元，同比增长34.4%/32.1%/32.5%；归母净利润为0.34/1.88/4.99亿元。第四范式目前盈利预测对应2025/2026/2027年P/S值为4.11x/3.11x/2.35x，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　AI技术发展不及预期风险，AI商业化落地不及预期风险，AI产品不及预期风险，市场AI需求不及预期风险。