事件：华新水泥发布2025年中报。25H1，公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为160/11.0/10.7亿元，同比-1%/+51%/+57%。25Q2，公司实现收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为89/8.7/8.3亿元，同比-3%/+57%/+58%。
　　点评：
　　水泥业务：国内收入略降，海外收入两位数增长，毛利率同比显著提升。25H1，公司水泥业务实现营业收入91.5亿元，同比+6%。其中，国内水泥业务收入50.2亿元，同比-1%；海外水泥业务收入41.3亿元，同比+15%。销量方面，25H1公司实现水泥及商品熟料销量2774万吨，同比-3%；其中海外销量839万吨，同比+10%。25H1，水泥产品平均售价为330元/吨，同比+26元/吨，成本为232元/吨，同比-9.4元/吨；毛利率提升至30%，同比+9pcts。
　　混凝土&骨料业务：收入均下滑，毛利率均小幅改善。25H1，公司骨料业务实现营业收入27.6亿元，同比-7%，销量7605万吨，同比+6%。25H1，骨料平均售价为36元/吨，同比-5.1元/吨，成本为18.9元/吨，同比-2.9元/吨；毛利率为48%，同比+0.5pct。25H1，公司混凝土业务实现营业收入34.6亿元，同比-12%，销量1325万方，同比-10%。25H1，混凝土平均售价为261元/方，同比-7.3元/方，成本为227元/方，同比-10元/方；毛利率为13%，同比+1.5pcts。
　　海外业务：收入保持较快增长，首次涉足美洲业务。25H1，公司非洲业务实现收入21亿元，同比+22%，净利润1.6亿元，同比-5%；亚洲业务实现收入22亿元，同比+12%，净利润4.7亿元，同比+44%；美洲业务实现收入1.6亿元，净利润0.2亿元。截至2025年6月30日，公司已在肯尼亚、吉尔吉斯斯坦、乌兹别克斯坦、柬埔寨、尼泊尔、坦桑尼亚、赞比亚、乌拉圭、南非、莫桑比克、阿曼、津巴布韦等12个海外国家建有生产基地，公司海外运营水泥产能已达2470万吨/年，在建熟料产能合计约155万吨/年。
　　盈利预测、估值与评级：25H1，华新水泥国际化布局继续加速，海外业务收入及水泥销量实现快速增长，使得公司在国内水泥行业不景气的背景下仍实现收入正增长。展望25H2，预计公司海外业务规模将进一步增长，为公司带来新的收入利润贡献来源。我们维持对公司25-27年归母净利润预测29亿元、33亿元、35亿元。维持“买入”评级。
　　风险提示：国内需求超预期下滑风险，行业供需格局恶化风险，原燃材料价格上涨风险，产能建设进度不及预期风险，海外业务受当地政策变动影响风险，汇兑损失风险等。