公司公布25年中报：25H1收入/归母净利160.5/11.0亿元，同比-1.2%/+51.1%，归母净利符合业绩预告（11.0-11.3亿元），其中Q2收入/归母净利88.9/8.7亿元，同比-2.9%/+57.2%，我们看好海外业务和非水泥业务的扩张带动公司规模和盈利进一步增长，A/H均维持“买入”。
　　25H1海外水泥销量及收入同比延续增长，Q2毛利率同环比改善
　　 25H1公司水泥及熟料/骨料/混凝土销量2774万吨/7605万吨/1325万方，同比-2.6%/+6.3%/-9.9%，其中海外水泥及熟料销量同比+10.4%至839万吨。水泥/骨料/混凝土收入50.2/27.6/34.6亿元，同比-1.3%/-6.7%/-12.3%，其中海外水泥收入同比+15.4%。25H1公司整体毛利率28.9%，同比+5.2pct，Q2毛利率31.2%，同/环比+6.2/+5.1pct，我们预计随着海外水泥收入占比提升有望带动公司毛利率进一步提升。
　　25H1管理及财务费用率小幅上升，Q2经营性净现金流同比提升
　　25H1公司期间费用率13.8%，同比+0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.8%/5.9%/0.5%/2.7%，同比-0.1/+0.3/+0.01/+0.3pct，管理费用率上升主要系环保及绿化费增加，财务费用率上升主要系汇兑损失增加。25H1公司经营性净现金流16.2亿元，同比-6.2%，其中Q2为17.3亿元，同比+6.6%，Q2现金流有所改善。25H1公司资本支出12.4亿元，同比-14.3%，随着公司产能布局逐步完善，我们预计资本开支有望呈下降趋势。
　　海外多业务发展持续取得进展，尼日利亚资产收购完成股权交割
　　25H1公司津巴布韦年产30万吨水泥粉磨站、赞比亚恩多拉1,150吨/日升级改造为4,500吨/日水泥熟料生产线、南非公司Simuma工厂2号窑1,500吨/日升级改造为4,000吨/日水泥熟料生产线、坦桑尼亚年产10万吨砂浆生产线等项目建成投产，海外多业务发展持续取得进展。8月29日公司公告已完成收购豪瑞尼日利亚资产的股权交割，公司支付了7.7386亿美元的交易对价完成对最终目标公司83.81%股权的收购，尼日利亚资产的收购完成有望进一步强化公司在海外市场的竞争力。
　　盈利预测与估值
　　我们维持盈利预测，预计公司25-27年EPS为1.23/1.50/1.64元。我们看好海外业务和非水泥业务的扩张带动公司规模和盈利进一步增长，给予华新水泥-A目标价19.43元（前值17.71元），基于15.8x25年PE（前值基于14.4x），估值相比可比公司溢价10%，基于更快的海外产能增速；华新水泥-H目标价14.46港元（前值13.25港元），基于10.7x25年PE（前值基于9.8x），H-A折价率32%，与2014年以来水泥公司H-A平均折价率一致，我们看好公司在出海发展和节能降碳方面的优势，A/H均维持“买入”。
　　风险提示：需求下降超预期，水泥行业的竞合弱于我们预期。